兴业证券-中国神华-601088-系列深度报告（一）：电力篇-190327

《兴业证券-中国神华-601088-系列深度报告（一）：电力篇-190327（21页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《兴业证券-中国神华-601088-系列深度报告（一）：电力篇-190327（21页）.pdf（21页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资要点      
        北京国电有  16%的潜在发电增量：中国神华与国电电力各自注入电力资产组建合资公司——北京国电。北京国电装机规模  6737  万千瓦，另有  954  万千瓦在建机组，预计可于  2019  年末陆续并网，可逐步形成  14%的规模增量。2020  年预计发电量较  2017  年约增加  16%。中国神华占北京国电  42.53%股份，享受投资收益。
        缓解区域同质化竞争，先进机组占比  67.9%：两家上市公司将区域重合度高的电厂注入北京国电，可缓解区域同质化竞争的局面。北京国电资产集中于江浙等电力缺口省份以及“西电东送”主干线上，先进机组占比  67.9%，高于原国电电力。本次重组提高了相应区域的市占率和集中度，进一步提升市场竞争优势。
        神华助电厂降燃料成本，装机增量填补自产煤敞口：国电电力注入北京国电的电厂原采购神华煤炭的金额比例仅占  3.46%。这些电厂多分布于神华产区附近或运输范围内，未来可借助中国神华“产运销”一体化优势，增加神华煤炭的采购比例，若以长协价采购煤炭，可有效降低燃料成本。同时，北京国电可新增中国神华  7100  万吨/年的煤炭用量。
        中国神华保留优质火电资源:中国神华仍有  2858.4  万千瓦火电装机规模，其中，半数机组供电标煤耗低于中国神华平均值，分布于高电价省份的机组利用小时数高于神华平均值。
        2019  年经营目标已充分考虑电力资产剥离，发电分部毛利率预计保持增长。考虑电力资产剥离带来的影响，中国神华下调  2019  经营目标，其中，计划售电量同比下降  46.5%，下降幅度与剥离出的装机容量匹配。中国神华未投出的电厂仍然能保持高效稳定运行，据此我们预计发电分部毛利率有望上升  4  个百分点。
        投资策略：预计北京国电  2019-2020  年归母净利润分别为  54.72  亿元、63.81  亿元，归属中国神华分别为  29.28  亿元、35.79  亿元，分别贡献中国神华  6.52%、7.87%的净利润。
        基于未来三年煤价变化-1%、-2%、-1%的核心假设，我们调整了盈利预测，预计中国神华  2019-2021  年的归母净利润分别为  449.17  亿元、454.85  亿元、463.21  亿元，EPS分别为  2.26  元、2.29  元、2.33  元，对应  2019  年  3  月  26  日收盘价的  PE  为  9.3X、9.2X、9.0X，维持“审慎增持”评级。  
        风险提示：宏观经济波动、电价调整、产业政策风险、环保督察、项目未能如期完成，资产权属风险、债券债务转移风险；考虑财务数据的同一口径可比，附表三大报表预测并未根据部分电力资产的剥离进行调整，将可能造成部分预测值与实际公布值出现差异。