国金证券-赣锋锂业-002460-投资拖累业绩，产业链整合加速-190329

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        业绩简评
        公司发布2018  年年度报告，2018  年实现营业收入50.04  亿元，同比增长14.15%；归母净利润12.23  亿元，同比下降16.73%；EPS  为1.07  元。
        经营分析
        公允价值变动导致业绩大幅下滑，锂盐价格骤降影响毛利率。公司2018  年实现营业收入50.04  亿元，同比+14.15%；归母净利和扣非净利分别为12.23/12.56  亿元，同比-16.73%/5.19%，两者最大的差异来自公允价值变动损失2.2  亿元（持有海外矿企股票等）。报告期内公司毛利率/净利率分别为36.1%/24.5%，同比-4.37pct/-9.04pct，利润率下滑主要原因是锂盐价格的快速下挫，2018  年碳酸锂价格下降约50%，氢氧化锂价格下跌32%。
        加速布局上游资源，盐湖/锂矿双头并进。赣锋国际持有Minera  Exar  48%的股权，其全资控股的Cauchari-Olaroz  锂盐湖第一期年产2.5  万吨电池级碳酸锂项目将于2020  年投产，公司获得77.5%的包销权。另外，控股子公司海西锦泰成功竞得青海省茫崖行委凤凰台地区深层卤水锂矿预查探矿权；锂矿方面，赣锋国际在增持RIM  6.9%的股权后对其持股上升至50%，并通过增资5000  万澳元获得Pilbara  5%的股权，交易完成后将持有Pilbara  不超过9.3%的股权，赣锋锂业享有Pilgangoora  第一期锂矿项目每年16  万吨锂精矿的包销权；同时，公司与Altura  签订包销协议，2019-2021  每年将最少包销其7  万吨锂精矿。通过加速对全球锂资源的布局，公司锁定了更多稳定优质的原材料供应，保障了公司运营，巩固了在行业的领先地位。
        提升中下游产能，进一步加强产业链整合。报告期内公司新余2  万吨氢氧化锂生产线和宁都1.75  万吨碳酸锂生产线顺利投产，同时公司在新余另一条2.5  万吨电池级氢氧化锂生产线将于2020  年建成。另外，公司投资的年产亿瓦时级第一代固态锂电池研发中试生产线计划于2019  年建成。通过中下游的产能扩张，公司强化上游锂资源、中游深加工、下游电池生产的产业链整合，不同业务板块协同效应得到加强，形成独特的赣锋生态系统。
        盈利调整与投资建议
        考虑锂行业整体供给过剩加剧，我们下调2019  年盈利预测，下调幅度60%。预计公司2019-2021  年归母净利分别为4.3/3.5/4.3  亿元，当前股价对应19/20  年PE  分别为83/101  倍，维持“中性”评级。
        风险提示
        新能源汽车产销量低于预期的风险；宏观经济增长乏力导致锂需求量下行的风险；碳酸锂等锂电池产品大幅跌价风险。