华创证券-上汽集团-600104-2018年报点评：业绩符合预期，公司稳中有进-190404

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        事项：
        公司发布2018  年报：2018  年，公司销售汽车705  万辆，同比增长1.8%。实现营业总收入9021.94  亿元，同比增长3.62%，归母净利润360.09  亿元，同比增长4.62%，扣非后净利润为324  亿元，同比下滑1.54%。公司分红，分红率4.5%。
        评论：
        业绩符合预期，表现超行业
        2018  年公司全年销售705  万辆，同比增长1.75%。大众、通用销量基本持平，五菱下滑4%，上汽自主销量达到70  万辆，完成全年目标。
        2018  年，公司归母净利润360  亿元，同比增长4.65%，扣非后净利润324  亿元，同比下滑1.54%。业绩拆分来看，管理口径大众微增加，而通用因为终端折扣增加略有下滑。上汽财务表现稳健，增加归母利润8.76  亿元。自主减亏8  亿元，主要是因为财务费用影响。自主毛利率为16.3%，下降了1.4  个百分点，销售费用率为11.2%，下滑0.3  个百分点，整体的销售费用占比依然偏高。
        分单季度看，因为18  年4  季度行业整体压力，公司的扣非后净利润为70.9  亿元，同比下滑了21.7%。母公司亏损也较同期增加了9  亿元，主要是产品的毛利大幅下滑所致。
        行业周期低谷，公司稳健前行
        谨慎稳健应对行业下行。从18  年下半年开始，公司面对市场压力进行战略调整，放缓扩张节奏。公司3、4  季度现金流有明显好转。
        行业低谷期，公司坚持研发投入。公司围绕智能网联和出行平台建设，向出行服务企业转型。公司全年的研发投入为154  亿元，同比增加了24  亿元。母公司的研发投入为73  亿元，较上年同期增加10  亿元。
        海外市场初见成效。公司目前建有泰国、印度、印尼3  个制造基地，和500多个海外销售网点，2019  年计划海外销量达到30  万辆。
        坚持新能源方向。补贴退坡不影响公司电动化战略目标。公司与宁德时代的合资公司时代上汽和上汽时代顺利投产，集团2019  年目标新能源销量达到28万辆，其中自主销量达到16  万辆。
        投资建议
        行业下行周期，公司及时战略调整，降低风险。但公司同时也依旧加大研发投入和转型步伐。市场企稳回暖，公司料将逐渐进入增长通道，受益于产品结构持续上移。我们预计公司2019~2021  年净利润分别为363.1、376.8、403.5  亿元（19-20  年原预测值366、382  亿元），对应PE  分别为9、8、8  倍。维持目标价31.5  元，对应19  年10  倍PE。维持“强推”评级。
        风险提示：终端消费复苏未达预期。