浙商证券-兴发集团-600141-2018年年报点评：业绩受有机硅波动影响大，后续看草甘膦和有机硅价格弹性-190328

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        投资要点
        四季度业绩下滑超预期：有机硅价格下滑影响
        四季度单季度净利润为0.44  亿元，计提资产减值损失0.23  亿元；有机硅四季度均价22000  元/吨（含税），相对于三季度33000  元/吨，下跌11000  元/亿元，折合权益利润1.27  亿元；生产肥料的宜都兴发仍然处于亏损状态，2018年净亏损3200  万元。THPS  的价格有所回落，利润贡献减少。
        2019  年的潜在增量来源
        公司2019  年经营目标为200  亿元，相对的波动，2019  年公司收入及利润增量主要来自于
        ——草甘膦：由于公司2018  年上半年草甘膦技改及环保影响成本有明显影响；预计2019  年公司产量完全正常；另外，由于2018  年公司收购泰盛股份少数股东权益25%完成，也有增厚股东业绩；
        ——有机硅的价格弹性：考虑到2019年的有机硅产能投放主要是在4  季度以后，前三季度的有机硅盈利仍然值得关注
        ——电子级精细化工产品：公司实现电子级硫酸、  电子级磷酸及磷酸系蚀刻液系列产品国产化；电子级磷酸是磷化工行业最前沿的产品，广泛用于半导体行业集成电路、电子晶片、薄膜液晶显示器等部件的清洗特种磷酸盐或高纯有机磷产品；电子级四甲基氢氧化铵基本建成；
        ——从价格弹性看，价格每变动5%，分别影响税前利润草甘膦（1.4  亿）、有机硅（0.8  亿元）、磷肥（0.78  亿元）、亿元）。
        收购兴瑞硅材料作价确定：
        确认兴瑞硅材料50%股权交易作价为1,782,470,550  元，即有机硅部分的估值为35.64  亿元；兴瑞硅材料公司过去三年的净利润分别为，2016  年-2018  年，0.66亿元，3.46  亿元，7.02  亿元；2018  年净资产为润估值为9.6  倍PE；业绩承诺：
        由宜昌兴发、金帆达作为业绩承诺方，宜昌兴发、金帆达承诺兴瑞硅材料2019年、2020  年和2021  年实现的经审计的税后净利润分别不低于2.79  亿元、5.98亿元和4.24  亿元。估值对应未来三年业绩承诺平均利润估值为8.2  倍；考虑到有机硅的周期问题，兴瑞硅材料公司的估值合理。
        盈利预测及估值
        给与公司2019  年-2021  年净利润分别为3.85  亿元、5.13  亿元、5.97  亿元，对应估值分别为20  倍、15  倍和13  倍，考虑到公司PB  估值偏低，磷矿、精细磷酸盐的优势地位，维持公司买入评级。