中泰证券-Viavi-VIAV.US-5G网络测试和3D光学器件业务迎来增长新周期-190410

《中泰证券-Viavi-VIAV.US-5G网络测试和3D光学器件业务迎来增长新周期-190410（21页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-Viavi-VIAV.US-5G网络测试和3D光学器件业务迎来增长新周期-190410（21页）.pdf（21页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资要点
        5G时代已经来临，网络研发和推进全面拉动5G  网络测试设备的需求，成为5G  产业链早周期受益的核心环节，而未来的5G  终端设备，无论是手机还是VR/AR  终端对3D  传感器件的渗透率都将全面提高，Viavi  已迎来最好的时代!
        全球通信网络测试服务、监控和保障解决方案供应商。公司于2015  年从JDSU  拆分出来，继承其网路支持（NE）、服务支持(SE)、以及光学安全及性能产品（OSP）等业务，主要客户包括运营商、网络设备制造商、民用、政府、军用及航空电子类等企业。公司近年来通过外延并购迅速布局无线测试领域、3D  传感领域，形成“通信设备+终端应用”的业务形态。公司主营业务为网络与服务支持（NSE），其中网络支持业务（NE），占比63.7%，光学安全及性能产品业务（OSP），占比27.1%；服务支持业务（SE），占比9.2%。业务地区分布相对均匀，美国地区最多（40.8%）。受益于下游需求强劲，公司业绩实现大幅增长，2018财年实现营收8.8  亿美元，  同比增长8.5%，  2019  财年  Q2（2018.12.31）实现营收3.06  亿美元，同比增长49.4%。
        基站侧测试领头羊，最先受益5G  增长。公司NSE  业务主要分为两部分——网络支持（NE）与服务支持（SE），包括无线测试、光测试、IT服务、数据中心业务等。总体来看，公司网络与服务支持业务发展稳健，其中，网络支持（NE）业务近期发展较快，2019  财年Q2  实现营收1.96亿美元，同比增长60.9%，环比增长18.8%，主要原因是受益于实验室测试、光纤光缆测试等业务的增长，我们认为，公司网络与服务支持业务发展稳健，与通信网络建设护节奏呈现正相关。从行业的角度看，由于5G  测试复杂程度的提升，叠加测试产业边际的扩张，通信测试市场有望引来高增长，据我们测算，预计至2025  年，全球通信测试市场规模约为206  亿美元，近5  年CAGR  为16.08%，市场空间明显提升。从公司的角度看，公司可提供5G  全产业链测试产品，是基站侧测试领头羊，有望最先受益5G  投资机遇，同时，受益于5G  技术的先发优势，公司在5G  建设初期已获得大量订单，未来伴随5G  技术的不断成熟、发展与应用，公司有望稳固与拓展后续阶段的产品销售，为业绩奠定基础。
        窄带滤光片全球龙头，长期增长空间大。公司OSP  业务分为三部分，分别是货币防伪业务、3D  传感业务与工程散射片业务。公司于2018年11  月收购RPC  Photonics，切入工程散射片领域。OSP  业务近年发展较为平稳，2019  财年Q2  实现营收8320  万美元，同比增长72.6%，环比增长6.94%，从毛利率上看，由于3D  传感业务毛利率相对较低，而产品销售增长较快，故毛利率有所下滑。从行业的角度看，我们看好未来3D  传感需求，目前，3D  传感目前多应用于工业机器人、移动终端设备领域，但在移动终端设备中的渗透率仍非常低，约6%-7%，我们认为，随着5G  技术的发展，未来3D  传感将广泛运用于VR/AR  领域、智能驾驶等物联场景中，据Yole  Development  统计与预测，3D  成像与传感市场将从2016  年的13  亿美元增长至2022  年的90  亿美元，行业发展空间大。从公司的角度看，公司是窄带滤光片全球龙头，窄带滤光片是3D  传感信息接收端的关键元件，技术门槛高，目前渗透率较低，随着市场空间的扩大，公司有望最先受益。
        投资建议：Viavi（VIAV.O）作为基站侧测试领头羊与窄带滤光片全球龙头的公司，通过外延并购与业务创新，已形成“通信设备+终端应用”的业务格局，短期将受益于基站侧实验室测试需求的提升，中期将受益于基站侧大规模建站测试需求的爆发，及消费与工业应用渗透率的提升，长期将受益于汽车激光雷达和零售领域的发展，公司业务布局完整，有望尽享5G  时代新红利。我们预计公司2019-2021  年净利润分别为1.52亿美元/2.03  亿美元/2.69  亿美元，EPS  分别为0.66  美元/0.88  美元/1.17美元，公司业务可分为两大块，分别是通信测试领域与光领域，可分别参考典型公司2020  年估值水平，通信测试领域典型公司是德科技（KEYS.N）PS  为3.76x、光领域典型公司水晶光电（002273.SZ）PS为3.11x。
        风险提示：关键技术的发展受阻风险，核心科技公司的人才流失，产品化与商业化不及预期，市场系统性风险