兴业证券-房地产行业系列深度报告之七：一二线起点-190411

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        投资要点      
        我们认为，站在当前时点，一二线城市房地产基本面将趋势性上行。主要因为三个方面发生了重要变化：1，中观层面，银行将趋势性增加对于一二线按揭配置，改变过往三年按揭向三四线倾斜局面；2，微观层面：核心城市边际购房杠杆率的小幅提升即可撬动核心城市成交量，不需要杠杆率的大幅度变化；3，宏观层面，政策对于一二线和三四线表态和行为出现了结构性逆转，一二线“两鼓励”，三四线“三打压”，并且是趋势性的。这些因素共同决定了，目前一二线城市回暖不是阶段性的，是趋势性的。
        中观层面，银行将趋势性增加对于一二线按揭配置，改变过往三年按揭向三四线倾斜局面：1，商业银行对一二线城市按揭表态发生重大拐点性变化；2，一二线和三四线按揭利率出现结构性差异性变化；3，一二线城市杠杆放款速度出现拐点性变化。而这背后主导大逻辑就是过往几年三四线低质量杠杆施加太多，这个时间点银行理应对一二线和三四线城市的杠杆态度出现结构性逆转，这是趋势性的。
        微观层面，核心城市边际购房杠杆率的小幅提升即可撬动核心城市成交量，不需要杠杆率的大幅度变化。居民加杠杆是否被限制，是影响核心城市基本面走势的最核心关键因素，所以银行按揭重回一二线正面影响较大。同时，一二线城市二元结构化市场，导致二手房市场按揭额度被进一步压缩，未来随着银行按揭重回一二线，代表市场成交量和价的二手房市场将更为受益。广州和美国次贷危机后案例是非常有力证明。
        宏观层面，政策对于一二线和三四线表态和行为出现了结构性逆转，一二线“两鼓励”，三四线“三打压”，并且是趋势性的。对于一二线，去年底的“因城施策”和近期的“放宽落户”，这都是重要拐点性变化。对于三四线，去年中期关于棚改应该逐步退出表态、去年底棚改计划同比大幅下降、近期落户政策中关于“收缩型中小城市要瘦身强体，严控增量”表态，也是重要拐点性阐述。核心是三四线低质量杠杆加的过快，不可持续。同时核心城市新房限价，也给予底气。
        投资建议：看好一二线城市和部分核心都市圈基本面趋势性复苏。持续重点推荐相关受益标的：我爱我家、国创高新、万科  a、保利地产、招商蛇口、绿地控股、新城控股、阳光城，受益标的还有华发股份、华夏幸福。
        风险提示：货币政策大幅收紧，核心城市调控超预期。