中泰证券-长春高新-000661-生长激素继续保持快速增长，静待方案落地-190418

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        投资要点  
        事件：2019  年  4  月  18  日，公司发布  2019  年第一季度报告。2019  年第一季度公司实现营业收入  17.75  亿元，同比增长  72.07%；实现归母净利润  3.65亿元，同比增长  73.67%；实现扣非归母净利润  3.58  亿元，同比增长  96.93%。
        点评：优势显著，生长激素继续保持快速增长。公司  2019  年第一季度延续了2018  年的表现，主业继续保持快速增长，核心动力来自医药控股子公司金赛药业，此外地产公司贡献部分。其中医药企业收入增长  44.16%，净利润增长62.15%。受益于渗透率提升带来的新患人数快速增长、生长激素行业继续保持高景气，预计金赛药业继续保持快速增长、实现  50%以上的增长。百克药业去年一次性处置百克药业获得  2148  万元的非经常性投资收益，我们预计在去年高基数的基础上今年表现基本平稳。2019  年第一季度百克生物水痘疫苗批签发  51.36  万瓶，狂犬疫苗（Vero  细胞）批签发  24.27  万支；未来  2  年水痘疫苗竞争格局改善，百克生物有望受益。去年一季度地产业务没有结算导致地产公司略有亏损，今年一季度地产业务结算收入约  3  亿元使得贡献利润由负转正，贡献一定业绩增量。费用率方面，销售费用率  34.95%、与去年同期相比下降  6  个百分点；管理费用率及研发费用率合计  11.05%，下降约  1  个百分点。我们认为主要与房地产收入确认导致整体收入基数较大，实际销售费用的增幅和医药企业收入增幅基本趋同。
        生长激素水针进入高增长通道，金赛药业粉针、水针和长效巩固龙头地位。（1）生长激素市场潜力大，2018年市场空间有望比  2016年翻一番达到  45-50亿元。（2）金赛药业市占率约  61%、产品梯队领先，2017  年起进入高增长通道。金赛药业依靠领先产品奠定龙头地位，2015-2018  年增速分别为  22.88%、29.73%、38%、65%。未来随着患者对生长激素的认知度提升、公司多年品牌建设和售后服务、患者支付能力提升，我们预计金赛药业仍能保持较快增长。（3）核心产品生长激素不断拓展新适应症，扩大市场空间。长效生长激素Ⅳ期临床研究于  2014  年启动，推广工作进展顺利；目前已经顺利完成  IV  期临床试验并取得再注册批件。
        盈利预测与投资建议：暂不考虑重组，我们预计  2019-2021  年公司营业收入分别为  70.42、92.18、115.93  亿元，同比增长  31.02%、30.89%、25.77%，归母净利润分别为  13.78、18.25、22.95  亿元，同比增长  36.93%、32.39%、25.77%，对应  EPS  为  8.10、10.73、13.49  元。公司是生长激素行业龙头，受益于行业高景气、2019  年有望继续保持较快增长；重组方案一旦落地，有望显著提升公司利润水平和竞争力，维持“买入”评级。
        风险提示：重组方案进度不及预期的风险，生长激素竞争加剧的风险，二线品种销售不及预期的风险，药品招标降价的风险。