中信证券-2021年8月进出口数据点评：下半年出口还将延续对经济的正贡献-210907

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本月出口景气超预期向好主要有三重因素的影响：海外供需缺口持续、东南亚疫情反复的生产替代、“一仓难求”下出口旺季前移。

从海外供需变化的角度考虑，今年三季度的出口都将维持较高的景气，如果不出现新的全球疫情扰动，四季度伴随着海外供给端的逐步恢复，中国的出口景气可能会较三季度有一定的回落，但如果海外疫情还存在反复，短期中国可能还将受益于生产替代的逻辑，进一步利好出口。

整体来看，预计下半年出口还将延续对经济的正贡献。

▍事项：2021年8月份，中国出口金额（美元口径）同比增长25.6%（Wind一致预期19.3%），7月为19.3%；进口金额（美元口径）增长33.1%（Wind一致预期26.6%），7月为28.1%；贸易差额为583.4亿美元，7月为565.9亿美元。

▍整个三季度出口高景气将持续。

2021年8月出口增速为25.6%，高于市场预期的19.3%，也高于我们预期的20%。

总体来说，我们在今年以来一直坚定看好二三季度的出口，也在数据中逐步得到验证。

本月出口的两年复合增速为17%，仅次于年内2月的最高景气点（两年复合增速为23%），较上月13%的增速高出4个百分点（图1、图2）。

本月出口较强，除海外供应端恢复弱于预期外，还受益于东南亚地区疫情严峻短期为中国带来的出口替代效应。

从国别来看，以两年复合增速衡量，中国对美、欧、日的出口增速分别为17.8%、10%、8.9%和14.8%，较前值均有4-5个百分点的抬升，但对东盟的出口增速较上月仅回升了0.5个百分点（图3）。

而以越南为例，3-7月份以来，出口两年复合增速约为10%左右，但8月回落到3.4%，总体显示当前德尔塔疫情对东南地区的影响较为严峻（图4）。

当前东南亚地区正在加速疫苗的接种，后续对中国出口的影响程度还需继续观察。

出口中枢水平主要由海外的供需缺口来决定。

海外由于大规模的财政刺激政策，需求端持续保持了较高的水平，但供给端却受制于疫情的反复冲击和高补贴拖累了居民的就业意愿，因此供需缺口持续存在，中国的出口也受益于此，这也是我们今年的主要逻辑。

从美国来看，其8月份的非农就业大幅低于市场预期，主要是受到疫情短期扰动和财政补贴的影响（图5）。

此外，从产品类型来看，出口增速较高、环比有明显改善的主要还是消费品，例如汽车、集成电路、鞋靴、玩具等等（表1），主要是因为一方面财政补贴对居民消费能力的提振带来商品消费需求显著增加，另外一方面也是因为四季度为美国节日消费旺季，考虑到高运价和“一仓难求”的情况，企业可能会提前安排出口，因此对本月出口有额外的提振。

▍进口表现不弱主要受到内需和大宗商品价格的双重带动。

2021年8月进口增速为33.1%，8月的两年复合增速为14.4%，较7月份回升了1.6个百分点，但低于6月的18.8%。

8月进口环比增速为4.4%，显著高于历史均值的0.5%左右。

虽然8月国内需求略微弱于7月，但出口表现较强会带来部分半成品和原材料的进口需求，同时商品价格8月继续走强对以金额计价的大宗商品进口还有显著提振（图6）。

从商品结构来看，进口金额增速靠前的商品主要是煤炭、成品油、铁矿石、铜等大宗商品也进一步验证了商品价格上涨对进口金额增长的带动（表2）。

▍在海外供需格局稳步变动的情况下，预计四季度的出口景气较三季度略有下降，但需观察全球疫情反复下“供给替代”效应对出口的影响。

对后续出口的走势，我们仍然维持之前判断，从供需变化的角度考虑，今年二三季度的出口都将维持较高的景气，在不出现新的全球疫情扰动的情况下，四季度伴随着海外供给端的逐步恢复，中国的出口景气可能会较三季度有一定的回落，但如果海外疫情还存在反复，短期中国可能还将受益于生产替代的逻辑，进一步利好出口。

当然，中国得益于产业链较为完整，既会受益于海外生产端的修复也会受益于消费端的恢复，这个特点在2020年疫情期间演绎得比较充分。

所以尽管四季度海外供给回升下的供需缺口减小会一定程度拖累消费，但由于供给端的恢复会提振中国工业资本品的出口，因此预计整体出口的回落幅度比较有限。