光大证券-卫星石化-002648-2019年一季报和中报业绩预增点评：中报预计高增长，轻烃裂解项目稳步推进-190422

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        事件：
        4  月  18  日，公司发布  2019  年一季报，2019Q1  实现营业收入  21.07  亿元，同比+20%，实现归母净利润  2.20  亿元，同比+94%；实现扣非归母净利润  2.29亿元，同比+100%；实现经营活动现金流  2.08  亿元。
        同时，公司公告  2019  年半年度业绩预告，预计实现归母净利润  5.4-6.1亿元，同比+65%-87%；即  2019Q2  实现归母净利润  3.2-3.9  亿元。
        点评：
        ◆丙烯酸盈利好于市场预期，C3  扩产有序推进。
        受江苏安全检查（丙烯酸产能江苏省占比  40%）和行业检修影响，4  月丙烯酸及酯价格比  3  月底最低点上涨近千元，按照当前价格，我们估算公司丙烯酸及酯的净利在  1000  元/吨左右，公司年产销丙烯酸及酯  70  万吨以上，价格弹性巨大。
        2019Q1，丙烯酸盈利情况好于市场预期。其中  PDH  价差同比-538  元/吨，环比-581  元/吨；丙烷到聚丙烯价差同比-236  元/吨，环比-549  元/吨；丙烯酸价差同比+778  元/吨，环比-194  元/吨；丁酯和酸价差同比+270  元/吨，环比+96  元/吨。此外  PDH  一期和聚丙烯装置在  1  月份进行了年度检修，对一季度业绩略有影响。
        对  2019Q2  业绩保持乐观。丙烷价格在夏季预计有所调整，PDH  价差有望回暖；而丙烯酸及酯盈利环比一季度将大幅上行，我们对公司  2019Q2  业绩环比增长保持乐观。公司预计  2019Q2  实现归母净利润  3.2-3.9  亿，同比环比均有  50%以上增长。
        公司在  C3  上稳步扩张，22  万吨双氧水项目于  2018  年  8  月投产，45  万吨  PDH  二期项目已于  2019  年  2  月投产，PDH  二期的顺利投产将保障公司2019  年业绩增长。公司  15  万吨聚丙烯、6  万吨  SAP  和  36  万吨丙烯酸及酯的扩产项目有序推进，将在  2019  年陆续建成。未来，公司将拥有从  90  万吨  PDH到  45  万吨聚丙烯、81  万吨丙烯酸和  84  万吨丙烯酸酯、15  万吨  SAP、22  万吨双氧水的完整  C3  全产业链，在  C3  板块成本和竞争力具有显著优势。
        ◆长三角轻烃裂解龙头，积极布局氢能利用。
        卫星石化已在嘉兴建成年产  90  万吨  PDH  装置，子公司连云港石化在建400  万吨烯烃综合利用项目。目前，PDH  项目富余氢气  3  万吨/年，烯烃综合利用项目建成后将富余氢气约  25  万吨/年。公司地处长三角经济带，PDH  项目紧邻上海、嘉兴嘉善，均在  100  公里范围内，上述城市均制定与发布了未来  3-5  年的加氢站建设规划。长三角氢走廊建设规划将为公司带来广阔的市场空间，充分发挥公司富余氢气的附加值，成为公司新的业务增长点。
        我们认为化工副产集中式供氢+水电解分散式制氢是未来发展方向，PHD和乙烷裂解副产氢将是最具优势的副产氢源选择。
        ◆C2  历史性机遇的先驱者，项目回报高值得期待。
        我们认为乙烷裂解制乙烯项目是公司未来  3  年最大的看点，卫星石化有望通过该项目实现在大型石化装置方面的弯道超车。目前中美贸易摩擦在产生积极的变化，公司项目的不确定性风险有望减少。项目进度方面，2018  年  3  月公司完成乙烷采购协议与美国乙烷出口设施合资协议正式签约，实现原料供应保障。连云港乙烷储罐项目、码头项目已开工建设，各项工作按时间节点推进。
        ◆维持盈利预测，维持“买入”评级。
        我们维持公司2019-2021  年EPS  为1.29  元和  1.46  元和  3.47  元，当前股价对应PE  为13/12/5  倍。维持  “买入”评级和目标价22.3  元。
        ◆风险提示：
        PDH  价差收窄的风险；乙烷裂解制乙烯项目不及预期的风险；丙烯酸景气度下行的风险。