兴业证券-正邦科技-002157-出栏量快速增长，周期反转弹性极大-190422

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        投资要点      
        事件：正邦科技公布  2018  年年报。2018  年公司实现收入  221.13  亿元（+7.27%），归母净利润  1.93  亿元（-63.21%），扣非后  2.23  亿元（-57.59%）。其中单四季度：公司收入  45.28  亿（+28.64%），归母净利润  1.58  亿（+34.60%），扣非后  1.59  亿（+32.20%）。公司拟每  10  股派发现金红利0.4  元。
        2019  年一季度，收入  51.94  亿元（+4.74%），归母净利润亏损  4.14  亿元（-743.42%），扣非后亏损  3.59  亿（-622.86%）。
        出栏量快速增长，成本趋势下降，产能分散受疫情影响相对较小。2018年公司出栏商品猪  554  万头，同比增长  62%。公司产能布局较广，受猪瘟影响相对较小，预计全年出栏肥猪  524  万头，均价约  12.47  元/kg，完全成本约  12.51  元/kg，头均亏损  1.1  元，肥猪共亏损约  0.06  亿元。预计仔猪出栏  32  万头，头均盈利  89  元，仔猪盈利约  0.3  亿元。全年养殖估计贡献利润  0.2  亿元，饲料、农药、兽药估计净利润约  1.8  亿。今年政府补助有所减少，加上非流动资产处置等产生损益，2018  年非经常性损益为-0.3  亿元。
        定增稳步推进，有望支撑快速扩张。公司计划定增  10  亿元用于发展生猪养殖业务和偿还银行贷款，目前已经对证监会的反馈意见进行了回复。近几年公司处于快速扩张期，2019Q1  资产负债率  69%，财务费用有所增加，若定增落地，有望支撑未来快速扩张。根据公司资产情况，我们预计  2019年出栏量有望达到  800  万头。
        2019  年一季报最差的时候已经过去，未来业绩弹性巨大。受疫情影响，公司一季度加大了生物安全防控方面的投入，相关成本支出  1  亿元以上，成本端受冲击较大，导致一季报亏损  4.14  亿元。公司  2019Q1  生猪出栏169  万头，预计肥猪出栏  163  万头，销售均价  11.2  元/kg，完全成本  13.5元/kg，头均亏损  253  元，肥猪亏损约  4.1  亿；预计仔猪出栏  5.8  万头，均价  28.5  元/kg，仔猪微利。一季报对于行业和公司都是最差的时候。疫情导致行业产能去化超越历史极值，全国普遍缺猪，猪价有望创历史新高，未来公司量价齐升业绩弹性巨大。
        行业产能去化再加速，2019Q2  后猪价有望趋势性上涨。节后北方猪价恢复性上涨，南方疫情加剧，散户补栏依旧低迷。3  月生猪存栏、能繁母猪存栏同比降幅达  19%、21%，既  2  月再创历史新高，近几个月肥猪饲料销量同比下滑  10-15%左右，母猪、仔猪饲料销量同比下滑  15-20%左右，我们预计未来两个月存栏或进一步下降，2019  年  Q2  起猪价有望迎来第二波快速上涨行情。
        投资建议：公司出栏快速增长，成本趋势下降，其他板块盈利稳定。目前猪价低点已过，周期反转进入右侧，公司业绩弹性巨大。我们调整公司  2019-2021  年  EPS  为：0.88、3.23、4.01  元，基于  2019  年  4  月  19  日收盘价，对应  PE  分别为：21.7、5.9、4.7  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：疫情风险、猪价波动剧烈、出栏量不及预期、原材料价格上涨。