渤海证券-北汽蓝谷-600733-年报点评：国内纯电动乘用车龙头，销量增长带动收入快增-190424

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        事件：公司发布  2018  年报：全年实现营收  164.38  亿元，同比增长  43.02%；实现归母净利润  1.55  亿元，同比增长  161.21%，对应  EPS  为  0.04  元/股（按最新股本追溯计算）。
        投资要点：
        产品结构调整带动销量增长，实现收入、净利润双增长
        1）Q4  单季公司实现营收  66.51  亿元，同比增长  20.99%，收入端的快速增长归因于公司加快产品结构调整，一方面积极推出基于“达尔文系统”打造的性能更优异、竞争力更强的中高端车型，如  EU5/EX360  等，报告期内  A  级车型销售占比  20.3%，同比增长  113%，实现产品结构优化；另一方面强化高性价比的国民纯电动车产品，推出  EC  系列升级版产品  EC220、EC3，强化在  A00级市场的龙头地位。两方面的发力使公司  2018  年实现销量  15.80  万辆，同比增长  53.11%，营收增速低于销量增速主要归于  Q4  单车价格下降。2）Q4  实现归母净利润  0.23  亿元，同比增长  188.94%，利润高速增长的主要原因在于政府补助大幅增加。2018  年公司新能源汽车整车业务毛利率为  14.52%，同比增加  1.15个百分点；公司整体净利率为  0.88%，同比增加  0.52  个百分点。3）2018  年经营性现金流量净额为-35.54  亿元，应收账款  238.20  亿元（预计应收新能源汽车补贴款占重要部分），新能源汽车补贴应收款对公司经营性现金流形成较大压力。
        国内纯电动乘用车领域优质龙头，未来有望率先突围
        1）公司是国内专注纯电动乘用车领域的优质龙头，2018  年公司新能源汽车销量  15.80  万辆，同比增长  53.11%；2019Q1  销量  2.51  万辆，同比增长  20.46%。在新能源汽车补贴政策对新能源汽车技术标准和性能要求不断提升的情况下，公司持续加强技术研发，不断将性能持续改进的新车型推向市场，实现了前期的  EC  系列车型热卖到当下的  EX/EU  等系列车型的持续发力，并于  2019  年先后推出  EX5/EX3  车型。2）公司在智能化、网联化上不断深入，2018  年推出“达尔文系统”，全面布局整车人工智能涵盖整车技术、三电系统、智能驾驶、智能网联以及平台开放与数据安全等多个领域，公司成为首个获得北京市自动驾驶道路测试牌照的车企。3）我们认为，随着新能源汽车产业链依靠技术进步实现降本提质的趋势持续推进，加上双积分考核的倒逼下，以及主流合资及外资品牌陆续进入中国市场带来的“鲶鱼效应”，供给创造需求的逻辑有望持续强化，车型性能持续提升，尤其是“爆款”车型的出现将进一步激发终端需求，从而实现供需两端的良性循环与持续爆发。公司作为  A  股第一家聚焦于纯电动车乘用车领域的优质龙头，未来借助于资本市场融资功能有望实现加速发展，依靠资金、技术、规模与市场优势，在优胜劣汰的市场法则下有望率先突围。
        盈利预测，首次覆盖给予“增持”评级
        综上分析，我们预计公司  2019-2021  年  EPS  分别为  0.06/0.08/0.15  元/股，首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：新能源汽车产销低于预期；技术进步与产品性能提升进度低于预期；政策支持力度不及预期。