西南证券-莱美药业-300006-收入增速符合预期，专科药高速成长-190425

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        投资要点
        事件：公司  2018  ]  年营业收入、扣非净利润分别约为  15.6  亿元、0.43  亿元，同比增速分别约为  21.9%、-8.5%；2019Q1  营业收入、扣非净利润分别约为  3.1亿元、0.19  亿元，同比增速分别约为-4.3%、11.4%。
        收入增速符合预期，专科药为核心看点。公司  2018  年营业收入约为  15.6  亿元，同比增长约  21.9%，其中特色专科药收入约为  9.3  亿元，同比增速约为  54.7%。由于公司加大招投标和进院力度，艾司奥美拉唑收入增速约为  62%，估计其收入规模或超过  4  亿元；纳米炭悬混注射液在甲状腺领域的市场优势地位明显，估计其收入规模或超过  3.5  亿元，增速或超过  40%；大输液板块湖南康源收入约为  1.5  亿元，同比增速约为  43%。公司  2018  年扣非净利润约为  0.43  亿元，同比增速约-8.5%，具体分析如下：1）公司毛利率约为  61%，同比提升约  12个百分点，主要原因为高毛利的专科药占比提升，大输液及抗感染药销售模式调整所致；2）期间费用约为  53.4%，同比提升约  10  个百分点。其中销售费用约为  6  亿元，同比增长约  76.5%；为销售模式变化及市场开发投入增加所致；此外受短期借款规模上升影响，公司财务费用约为  0.5  亿元，同比增加约  43%；3）2018  年归母利润约为  0.98  亿元，低于前期业绩快报数据，原因为海外投资项目计提减值所致。单季度来看，2019Q1  营业收入、扣非净利润分别约为  3.1亿元、0.19  亿元，同比增速分别约为-4.3%、11.4%，符合前期业绩预告范围。其中特色专科药收入增速约为  6.8%，受销售模式变化影响大输液收入增速约为34.6%。与  2018  年水平相比，2019Q1  销售费用率基本持平，管理研发费用和财务费用率有提升，为季节性因素。公司近期代理的他达拉非片在  2019Q1  未实现销售，预计  2019Q2  将贡献业绩，且呈现逐季增加趋势。
        欣炜歌开始铺货销售，看好公司业绩增长。1）他达拉非（欣炜歌）为公司新代理的重磅品种，该药物为礼来原研，适应症为勃起功能障碍（ED）。2005  年在中国上市，2019  年长春海悦完成国内首仿，其并将中国区的销售代理权授予莱美。他达拉非具有作用时间长且不受酒精及饮食限制等优点，对标产品白云山金戈  2018  年销量超过  4700  万粒，市场空间巨大。欣炜歌  4  月已经开始铺货上市销售，保守估计  2019  年他达拉非带来的收入增量或超过  2  亿元，如与天猫、京东等新零售平台合作则收入将超预期；2）纳米炭混悬注射液（卡纳琳）是国内唯一获批的淋巴示踪剂，其具有良好的淋巴趋向性。目前卡纳琳在甲状腺癌领域应用较广，已经开展了大量学术工作，专家认可度高。卡纳琳不属于医保，但可以避免手术风险，临床使用意愿较强，降价压力小。已经在甲状腺癌、乳腺癌、胃癌、肠癌等领域使用，未来或将向整个实体瘤推广，前景看好。预计随着渗透率提升及适应症拓展，收入或将快速增长；3）艾司奥美拉唑肠溶胶囊（莱美舒）为国内独家首仿  4  类新药，口服剂型且视同通过一致性评价，竞争格局好历史中标价格维持在  65  元/盒以上较为稳定。随着各省份继续推进，且政策对  PPI  注射剂型的使用限制也将利好口服，估计  2019  年收入仍将快速增长；4）子公司湖南康源亏损或收窄。湖南康源在  2018  年亏损约  0.28  亿元，将继续打造高端大输液基地，2019  年看点是混药器上市销售，如能顺利实现预定销售规划，湖南康源有望减亏。
        盈利预测与评级。我们预计  2019-2021  年  EPS  分别为  0.19  元、0.30  元和  0.46元，对应估值分别约为  44  倍、27  倍和  18  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：产品销量或低于预期、药品降价风险、子公司亏损幅度加大风险、其他不可预知风险。