渤海证券-天顺风能-002531-年报点评：经营业绩保持稳定，风场开发进展较快-190425

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        投资要点：
        营业收入快速增长，经营业绩保持稳定
        公司发布2018  年年报。报告期内实现营业总收入约38.34  亿元，同比增长18.39%；实现归母净利润约4.70  亿元，同比增长0.03%；扣非后归母净利润约4.38  亿元，同比增长4.51%。2018  年度，国内风电行业有所回暖，新增装机容量显著增长，需求有所回升，但全年来看原材料价格的高企仍然给风塔产品制造业务带来了较大的成本压力，报告期内，公司风塔产品营业成本同比增加约17.15%，公司全年经营业绩总体保持稳定。
        风塔领域全球领航，大型化海洋化风塔研发不断加强
        公司风塔主要客户为Vestas、GE、SGRE、金风科技、远景等全球领先风电整机厂商以及国内各大电力集团，产品销往英国、德国、西班牙、澳大利亚、印度等数十个国家和地区。公司拥有太仓新区、太仓港区、包头和珠海四大生产基地。报告期内，公司太仓、包头、珠海的生产中心均完成了技改扩建，缓解了公司多年来产能供应不足的问题。2018  年，公司风塔产品实现营业收入约30.57  亿元（+11.60%），风塔产品毛利率约21.60%，同比下降约3.71  个百分点。其中风塔产品的原材料成本占营业成本的比重约87.67%，比2017  年增加了4.20  个百分点。随着风电市场竞争热点逐步由风资源丰富地区向低风速地区以及海上转移，公司将进一步加强向大型化、海洋化风塔的研发投入，取得领先优势。
        叶片业务自主销售，常熟叶片生产基地一期产能爬坡基本完成
        2018  年，公司叶片领域实现销售收入约2.51  亿元（52.64%），叶片毛利率约20.97%，同比增加17.70  个百分点。2018  年，公司叶片销售量266  片，同比减少62.95%，主要是由于2018  年度，公司原代工生产的昆山工厂不再从事叶片生产，公司叶片业务升级为自主销售模式，叶片生产销售由叶片常熟工厂承接，于本年下半年投入生产运营。截至2018  年底，常熟天顺叶片生产基地一期工厂产能爬坡基本完成。
        风场开发进展较快，公司业务向风电产业链下游不断延伸
        公司围绕风电产业上下游积极进行产业链延伸，已初步完成从单一产品提供商向风电场全生命周期系列产品和解决方案提供者转变。截至报告期末，公司已建成并投入运营风电场465  MW，在建风电场215  MW，计划开工199  MW，已签订项目开发协议的风电场资源2980  MW。报告期内，公司共获取风电场核准项目3  个，规模120  MW。从收入上看，2018  年，公司风场发电业务实现收入约3.60  亿元（+50.69%），毛利率约64.14%。2018  年，公司风力发电量较上年增长较大，主要是由于南阳歇马岭风电项目和菏泽牡丹李村风电场项目本年度均竣工并网发电。
        盈利预测和投资建议：首次覆盖给予“增持”评级
        我们预测公司2019/2020/2021年的营业收入分别为48.86/59.18/66.57亿元，同比增速分别为27.44%/21.13%/12.48%；归母净利润分别为7.08/8.71/10.45亿元，同比增速分别为50.70%/23.11%/19.91%；对应EPS分别为0.40/0.49/0.59元。首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：原材料涨价超预期，海外市场拓展不及预期。