中泰证券-中兴通讯-000063-业务发展势头良好，重构聚焦战略成效显著-190429

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????????投资要点
????????中兴通讯发布2019??年一季报，期间实现营收222.02??亿元，同比下降19.34%；实现归属上市公司股东净利润8.63??亿元，扭亏为盈，同比增115.95%；同时发布2019??半年度业绩预告，预计实现归属上市公司股东的净利润12??到18??亿元，扭亏为盈，同比增115.34%~123.01%。
????????Q1??业绩符合预期，营业利润同比显著提升。Q1??归属上市公司股东净利8.63亿元，在预期范围内。影响业绩的主要因素包括：综合毛利率近40%，同比大幅提升近12??个百分点；销售费用率同比下降1.19??个pp；管理费用率同比增长3.31??个pp；研发费用率较2018??全年上升1.18??个pp；财务费用率同比增长2.82??个pp；资产减值损失营收占比下降1.9??个pp；其他收益营收占比下降1.3??个pp；投资净收益由负转正；公允价值变动净收益营收占比增长1.42??个pp。综合看，Q1??营业利润率为6.59%，同比上升2.45??个pp；Q1??营业利润14.64??亿元，同比增长28.45%，在不考虑营业外收支的情况下，较去年同期快速增长，显示业务完全恢复，发展势头良好。
????????消费者业务占比下降促成毛利率大幅提升，凸显重构聚焦战略。Q1??毛利率39.97%，较去年全年提升7.06??个pp，为近五年来最高，主要源自消费者业务占比下降减少了拖累。聚焦运营商主航道，全面支撑5G??端到端商用，被确立为后续重构聚焦的战略重心。存货与过去两年基本持平，同时手机业务大幅下降，说明运营商业务发出商品和备货充分，后续收入规模空间可以保障，趋势向好。运营商业务比重将跟随5G??投资持续加大，规模和毛利水平充分体现，将为公司未来发展的重要支撑；同时消费者业务占比下降，除了减少对盈利拖累，也会促使资源进一步向核心聚拢。Q1??经营现金流亦大幅改善，公司综合管理和业务价值总体提升。
????????研发费用占比提升，积累的综合竞争力将转化为商业价值。公司延续和强化了研发创新力度，Q1??研发费用30.93??亿元，同比增长14.39%，营收占比达到13.93%，处于近年来的高水平。充分保证了公司在5G??无线、传输、承载、接入和芯片等核心领域的优势地位。与全球40??多家运营商关于5G??全频段、全场景覆盖方案正逐步打开，前期累积的大量技术投入即将助力中兴在5G??商用阶段实现潜在价值兑现。
????????5G??伊始，未来三年依托坚实的国内市场，公司规模和业绩有望双双快速增长。公司作为全球5G??技术和标准制定的主要贡献者，深度参与了全球5G??合作和测试，积累了大量专利与技术，全球无线主设备竞争力五强之一已是共识。我们认为，国内5G??市场投资规模将占全球过半，而中兴在国内市场占比有望在三到四成，本土建设即可支撑其全球市占率在15%到20%。加之重构聚焦后，整体毛利水平大幅改善，公司未来几年实际表现有望超出预期。
????????盈利预测与估值：新合规框架与之前有本质差异，在美方全面承担监督义务背景下，公司再次违规可能性极低，我们认为，公司已基本卸下出口违规的历史负担，正在新起点蓄势待发。预计公司2019??到2021??年实现归母净利润分别为48.04??亿、60.02??亿和75.17??亿元，对应EPS??分别为1.15、1.43??和1.79??元。结合公司龙头地位和5G??发展空间，给予2020??年30??倍的市盈率，目标市值为1800??亿元，维持买入评级。
????????风险提示事件：中美贸易摩擦风险、运营商投入不及预期风险、客户信用风险、汇率风险、竞争风险、技术风险。