兴业证券-惠达卫浴-603385-收入利润低速增长，期待新业务贡献-190501

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        投资要点  
        事件：公司披露2018年年报，2018  年实现营业收入29.00亿元，同比增长5.52%；归母净利润2.39亿元，同比增长  5.38%；扣非后归母净利润  2.09  亿元，同比增长  0.87%，基本每股收益  0.65  元。公司拟向全体股东，每  10  股派发现金红利  2.3  元（含税），分红率  35.57%。公司19年Q1季度实现营业收入  6.56  亿元，同比增长  0.24%；归母净利润  5300  万元，同比增长  18.66%；扣非后归母净利润  3841  万元元，同比增长-5.18%，基本每股收益  0.14  元。
        点评：
        收入及利润增速放缓，毛利率持续提升。18  年，公司受房地产调控政策等宏观政策影响，营收增速有所下降，18  年，公司实现了营业收入  29.00  亿元，同比增长  5.52%，增速较  17  年下降  15.2pct；归属净利润  2.39  亿元，同比增长  5.38%，增速较  17  年下降  2.5pct。其中参股公司达丰焦化实现利润  14224  万元，剔除  40%投资收益后实现归属净利润  1.8  亿元，同口径同比增长  10%。
        加强品牌营销，费用率维持高位。2018  年公司期间费用率  21.4%，较上年提高  1.3pct。其中，销售费用率  9.9%，较上年提高  1.5pct，主要系广告投入、经销商补贴、安装费及职工薪酬增加。我们认为广告费用以及安装费的提高，显示公司在品牌营销及服务方面加大投入，长期有望赢得良好口碑，转化为收入贡献。
        工程业务大幅增长，现金流承压。18  年开始，精装、整装和套装的快速崛起加速了销售渠道的裂变，对传统零售渠道形成了冲击。公司把握行业趋势，在与保利、万科等地产商继续保持战略合作的基础上，又与龙湖、中海、远洋、中梁等地产商签署了战略合作协议，工程业务拓展顺利。公司  18  年工程业务实现营业收入  5.38  亿元，同比增长  100.90%。受工程业务占比提高影响，公司现金流及应收账款有所承压。18  年经营性现金流净额为-5824  万元，同比下降  3.2  亿元，处于历史低位。应收账款周转率较  17  年显著下降，达  5.8  次，但总体保持历史中位水平。
        投资建议：
        公司为国产卫浴龙头，随工程渠道与零售并举，有望扩大规模，实现弯道超车。同时，随公司卫浴、智能马桶等新产能二季度投产，将为公司带来业绩弹性。
        我们预计公司  2019-2021  年归母净利润分别为  2.6  亿元、3.3  亿元和  4.1  亿元，4  月30  日收盘价对应  PE  为  14  倍、11  倍和  9  倍，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：需求超预期下滑、新业务拓展不及预期