天风证券-天邦股份-002124-出栏持续高增长，养殖黑马快速成长！-190430

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        事件：
        公司披露  2018  年年报，2018  年实现收入  45.19  亿，同比增长  47.63%，实现归母净利润-5.72  亿，同比下滑  318.19%。公司披露  2019  年一季报，一季度实现收入  12.45亿，同比增长  47.64%，实现归母净利润-3.35  亿，同比下滑  1142%。
        出栏持续高增长，猪价下跌和疫情冲击导致业绩下滑
        近年来，公司生猪养殖板块快速扩张，2018  年公司出栏量达到  217  万头，同比增长达到  114.85%。公司养殖成本继续保持下行，2018  年前三季度生猪养殖全成本较2017  年下降了  6%左右，尽管第四季度受到非洲猪瘟禁运措施的影响，出栏体重偏离正常范围较大，成本有所上升，全年平均养殖全成本仍较  2017  年下降了  2%左右。但由于  2018  年处于猪周期底部，同时叠加非洲猪瘟疫情影响，全年生猪销售均价仅  12.17  元/公斤，较  2017  年下降了  18.3%。价格下降是  2018  年养殖业务利润大幅下降出现亏损的主要因素。2019年一季度，公司出栏达到  76万头，同比增长  78.93%，但是一季度生猪销售均价  11.17  元/公斤（剔除仔猪价格影响后为  11.06  元/公斤），同比下降  9.85%，猪价的下跌导致公司一季度业绩继续亏损。
        非洲猪瘟催化养殖大周期，预计  5  月份猪价加速上涨
        非洲猪瘟导致全国产能加速去化，2019  年  3  月全国能繁母猪存栏环比下降  2.3%，同比下降  21%。我们预计本轮周期猪价上涨将持续  2-3  年，高点将突破  25  元/公斤，当前周期仍处于初始阶段。从导致  3  月  15  日以来猪价滞涨的原因来看：首先，屠宰场库存率，已经由  3  月  14  日的  66%降至  4  月  18  日的  41%，在猪价上行周期中，屠宰场再大幅下降的空间有限；其次，出栏体重，已经由  3  月初的  106  公斤快速抬升至  4  月  5  日-11  日的  123  公斤，本周下跌至  121  公斤，依然处于较高水平，出栏体重对于供给的影响预计将边际减弱。我们预计，4  月底  5  月初猪价有望再度加速上涨，预计二季度猪价高点有望逼近  18  元/公斤，三季度猪价有望突破  20  元/公斤。
        公司出栏高增长，估值低
        根据我们的测算  2016-2018  年公司在生猪养殖板块的资本支出约  26  亿元，且公司还通过经营租赁的模式租赁了大量的母猪场，从而实现了产能的快速扩张。我们预计  2019-2020  年公司出栏量仍将持续高增长，2019-2020  年公司出栏量分别达到  350万头和  500  万头。
        对应  2020  年出栏量和  2019  年  4  月  23  日收盘市值，天邦头均市值  4300  元，而温氏股份、牧原股份头均市值分别为  5968  元、8719  元，相比之下，公司估值较低。
        给予“买入”评级：预计  2019-2021  年公司归母净利润分别为  12.65/35.35/64.97亿，同比增长率为-321.15%/179.48%/83.81%，对应  EPS  为  1.09/3.05/5.60  元，对应4  月  26  日  20.97  元的收盘价，2019-2021  年  PE  仅  20  倍、7  倍和  4  倍，继续给予“买入”评级！
        风险提示：1、猪价波动风险；2、出栏增速不及预期；3、养殖疫病风险。