华创证券-胜宏科技-300476-2019年一季报点评：智慧工厂产能持续释放，19年增长有望逐季度加速-190503

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        事项：
        胜宏科技发布2019Q1，实现营业收入7.76亿元（YoY-6.28%）；实现归母净利润9691万元（YoY+9.96%）。预计19H1归母净利润2.20亿-2.60亿（YoY+10%~30%），对应Q2实现1.23亿-1.63亿（10%-45%）。
        评论：
        智慧工厂产能持续释放，运营水平显著提升。受制于宏观环境和矿机需求下滑，PCB行业需求度回落，公司依托优秀的拿单能力和较高净利新产能释，有效抵抗行业下滑实现稳健增长。2018年智慧工厂产能的逐步释放，年初三楼投产（二三季度消化显卡下滑影响），四季度四楼投产，公司各项营运指标全面提升。2019Q1，公司净利率提升至12.48%（去年同期10.64%）。目前智慧工厂三四层已经满产，预计5月份开出五层和HDI，随着公司智慧工厂产能的持续开出和优质大客户战略的落地，公司盈利能力有望进一步提升。
        大客户战略落地打开公司未来成长空间，产品结构趋于均衡，营收规模有望再上新台阶。公司大客户战略18年取到显著成效，特斯拉/谷歌/亚马逊/中兴等优质客户全面导入，2019年一季度开始释放，公司的商业模式正在从传统的“销售跑市场拿订单”模式向“绑定大客户”模式过渡，客户黏性显著增强，产品等级也有望同步提升；公司通信/工控等产品营收占比2018年显著提升，有效的对冲了VGA显卡业务的下滑，产品结构趋于均衡，2019年随着通信产品需求的持续高景气度和VGA产品需求的复苏，营收规模有望再上新台阶。
        19年Q1实现稳健增长，预计公司业绩增速有望逐季度加速。2018年显卡和矿机的高度景气造成公司18Q1高基数，Q2开始受显卡和矿机需求影响增速显著下滑。在18年Q1高基数的背景下，19年Q1公司仍实现了稳健增长，Q2公司有望受益优质客户订单放量、通信行业景气需求和新产能投放加速成长。回顾2018年，公司业绩增速逐季度放缓，而2019年随着行业的逐步复苏以及公司智慧工厂和HDI产能的逐步释放，预计公司业绩增速逐季度加速，有望超额完成2019年股权激励目标（5.5亿净利润）。
        传统PCB厂商优劣分化加速，行业集中度继续提升，有望成为百亿龙头。A股业内龙头公司18年收入端基本维持20%以上高增速，对比行业相对平稳波动，内资龙头市占率依然呈集中趋势。考虑龙头公司于行业高景气时期优先扩产优质产能，下游整体需求相对偏淡时期，中小厂商扩产动力减弱，伴随下游客户自身集中度整合提升，优质大厂高效率产能有望争取更多订单。我们看好公司作为A股扩产力度最为积极稳健的厂商，有望于未来3~5年内成长为本土百亿收入规模的领先线路板龙头企业。
        投资建议：我们维持预计2019-2021年归母净利润5.56/7.18/9.32亿元，对应市盈率分别为18/14/11倍。PCB行业集中度持续提升，公司产品结构和客户结构改善明显，给予2019年25倍估值，维持目标价18元，维持“强推”评级。
        风险提示：竞争趋于激烈，贸易战加剧，扩产速度不及预期。