华泰证券-德邦股份-603056-专注大件快递，收入先行-190430

《华泰证券-德邦股份-603056-专注大件快递，收入先行-190430（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-德邦股份-603056-专注大件快递，收入先行-190430（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        收入先行，维持“增持”评级
        1Q19，德邦股份实现收入  54.76  亿元，同比增长  16.5%，归母净利-0.49亿元（同比-149%），低于我们预期的  1.25  亿元。综合考虑直营模式、大件快递市场空间和短期成本压力，我们预测公司  19/20/21  年  EPS  为0.81/0.97/1.15  元，对应当前股价  PE  20.4/17.0/14.4X；给予公司  19  年21-23X  PE，目标价区间  16.97-18.58  元，维持“增持”评级。
        投入压力较大，一季报低于预期
        1Q19，德邦股份实现收入  54.76  亿元，同比增长  16.5%，收入增速较  18全年提升  3.3pp；我们估计大件快递/快运收入同比+55%/-12%，结构进一步优化。由于人力和运力前置投入，成本同比增长  23.4%至  50.07  亿元，超出我们的预期。公司实现毛利  4.69  亿元（同比-27.2%），毛利率  8.6%（同比-5.1pp），归母净利为-0.49  亿元（同比-149%），大幅低于我们预期的  1.25  亿元，扣非后净亏损  0.72  亿元（同比-206%）。
        坚持直营，夯实网络建设
        成立以来，德邦股份坚持直营为主的经营模式，以保证服务品质；2015  年8  月起，公司在薄弱区域启动事业合伙人机制，增强覆盖并降低新设网点成本。2018  年  7  月，公司新推出乡镇服务点，16/17/18  年，公司乡镇网点覆盖率为  66.8%/81.1%/95.2%，基本接近通达系覆盖力度。截止  18  年底，公司拥有  160  处分拨中心，99  个快递中转场，能较好的满足中转需求；干线数量同比提升  31%至  1794  条，干线布局进一步得到优化。
        专注大件快递，规模效应逐步显现
        2018  年，“德邦物流”正式更名“德邦快递”，聚焦  3~60kg  大件快递市场。
        大件快递更接近于零担处理模式，德邦从零担切入大件快递具有协同效应和先发优势。2018  年，德邦完成快递件量  4.47  亿票（+63.9%），增速明显高于行业（26.6%）；快递单票重量为  8.18  公斤，明显高于通达系  1kg左右的重量，实现了错位竞争。1Q19，我们预计公司大件快递收入同比增长  55%左右，随着规模效应、技术整合、分拣提效逐步落地，盈利能力有望逐步改善。
        维持“增持”评级，调整目标价区间至  16.97-18.58
        公司大件快递业务仍处于高速增长期，运力和人工成本的前置投入带来较大压力，1Q19  业绩低于预期。考虑短期成本压力，我们下调公司  19/20年  EPS  至  0.81/0.97  元（前值  0.91/1.27），并首次引入  20  年盈利预测  1.15元，对应当前股价  PE  20.4/17.0/14.4X。可比快递企业对应  19  年  Wind  一致预期  PE  中值为  20.6X，直营模式和大件快递市场更高的增速带来估值溢价，我们给予公司  19  年  21-23X  PE（较行业估值溢价  2%-12%），目标价区间  16.97-18.58  元，维持“增持”评级。
        风险提示：行业增速低于预期、市场竞争、社保成本冲击