华创证券-汽车行业跟踪报告：政策托底，期待深蹲后起跳-190608

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        政策温和，尚有空间
        发改委促销费措施落地。6  月  6  日，发改委发布《推动重点消费品更新升级畅通资源循环利用实施方案（2019-2020  年）》。主要从放开限购、鼓励国三柴油车提前淘汰、积极推动“汽车下乡”等方面刺激汽车消费。我国汽车限购城市如下，配额总共为  70.9  万辆，若按照  50%、100%的比例放宽，则可以新增需求约  35、70  万辆。
        汽车行业贡献税收约  8800  亿，政策有空间。整体来看，汽车作为重要的支柱产业，国家在鼓励汽车消费上的政策依然调整有空间。2017  年，我国税收  15.57万亿元。汽车行业相关税收约  8800  亿元，占税收总额的  5.56%。08  年汽车下乡新增  100  万汽车消费，花费财政资金  50  亿元。16  年购置税减免，对应减少税收约  1600  亿。
        大市底部夯实
        资金流动性增加。汽车消费与宏观经济密切有关。我国经历了一轮去杠杆周期后，经济逐步企稳。根据央行数据，3  月末社会融资规模存量为  208.41  万亿元，同比增长  10.7%。随着社会资金周转加快，经济有望企稳复苏，并带动汽车市场回暖。
        终端上险数触底。从终端上险数来看，去年四季度开始，市场的销量已经趋于稳定。但因为  17  年的抢购带来的基数效应，从数据上来看，下滑的幅度较大。从  19  年开年以来，终端的销售同比逐步收窄到-6%左右，并保持稳定。4  月，乘用车上险数为  146.0  万辆，同比-6.7%。1~4  月累计上险数为  649.6  万辆，同比-5.9%。汽车销量进一步下行的概率较小。
        国六的影响：价的影响胜于量的扰动
        成本：国六排放增加成本约  1200  元，加速低端退出市场。满足国六标准，汽油车需要升级三元催化器、加装颗粒捕捉器、加强蒸发排放控制。根据中国环境科学研究院调研结果，为满足国六标准，轻型汽油车单车升级成本约  1200元。低端品牌的产品溢价能力低，国六排放升级额外增加了产品成本，盈利表现进一步恶化，加速落后产能淘汰。
        库存：头部厂商国五库存约半个月，市场去化进入尾声。豪华车和日系品牌准备充分，好于其他合资和自主。例如日产在售车型已经全部为国六车型。根据我们的草根调研来看，大众、通用、长城、吉利国五库存大致在半个月的当量。中部、东部地区的单店库存在  10~20  辆左右，西北等滞销地区国五库存较高。
        量、价：短期影响批售节奏，价格紊乱伤害品牌。国五车需要在  7  月  1  日之前完成销售，因此经销商通过额外的降价消化库存。国五车相比国六车额外让利达  5000~1  万。一方面，短期的高额让利势必会透支  7、8  月的终端销售；另一方面，以清库存为目的的价格下杀，将对品牌造成不可逆的损害。
        行业竞争的判断：存量格局，市场博弈延续到下半年
        豪华品牌与日系扩产，加大此轮周期压力。（1）即使今年市场整体下行的情况下，奔驰、宝马仍有  20%以上的增长。目前我国的豪华车的渗透率在  12%左右，相比美国市场  15%的渗透率仍有上行空间。预计豪华车的市场份额有望继续上升  3~5  个百分点。（2）我们预计未来  3  年，日系将扩产约  100  万辆，市场份额将增加  3~5  个百分点。从日系车型投放的节奏来看，日系  B  级车相继完成换代升级，  A  级车的产量扩大，之后核心  SUV  车型的相继投放市场。
        市场从被动调整进入到主动博弈阶段。当前市场尚处于清理国五库存的混乱局面。从三季度开始，若市场没有超预期改善，各厂商将进入价格和份额的调整阶段，形成新的均衡。跟不上的厂商退出主流竞争，市场的调整和博弈料将延续到四季度。
        行业深蹲起跳，优选自主龙头
        行业大市底部夯实，周期下行进入下半场。存量市场下，豪华车、日系扩产等边际的变化，加快市场格局调整。可优先布局已经在品牌、产品、渠道不断提升的优秀自主企业，推荐长城汽车、吉利汽车，建议关注上汽集团、广汽集团。
        风险提示：宏观经济不及预期，影响汽车市场整体销售