渤海证券-环保及公用事业行业2019年下半年度投资策略报告：融资改善仍需时间，关注垃圾焚烧、危废处置领域-190617

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        投资要点：
        板块整体表现弱于大盘，估值仍然较低
        2019  年春节前，受资金紧张、市场人气持续低迷影响，环保及公用事业板块整体表现较差；春节后，在  A  股整体上涨、市场人气逐渐回暖的带动下，环保及公用事业板块伴随大盘反弹。进入  2019  年二季度，伴随中美经贸摩擦的不断升级，板块伴随大盘逐渐回调，整体而言，板块后期走势明显弱于大盘。截至  6  月  14  日，沪深  300  指数上涨  24.11%，SW  公用事业指数上涨9.87%，跑输沪深  300  约  14  个百分点。估值方面，2019  年第一季度，环保及公用事业行业估值持续提升，进入二季度以来，受中美经贸摩擦逐渐升级影响，板块估值逐步调整。截至  6  月  14  日，SW  公用事业板块市盈率（TTM整体法，剔除负值）为  18.62  倍，较年初下降  0.75%，相对沪深  300  的估值溢价率则由年初的  84.82%下降至  61.30%。目前，公用事业板块市盈率已经低于近  3  年来历史中值（PE  约  21.0X），向下继续大幅调整的空间有限。
        板块盈利继续下滑，个股业绩继续恶化
        2019年第  1季度，环保及公用事业板块  154  家上市公司共实现营业收入3147亿元，同比增长  8.05%，实现归母净利润约  270  亿元，同比增长  17.92%，行业整体增速放缓。从个股盈利情况来看，154  家公司中，除  20  家净利为负外，其余公司归母净利均为正值。其中，约  27%的公司  2019Q1  业绩同比增速超过  50%；另外，约  58%的公司  2019Q1  业绩同比下滑，其中  41%的公司下滑幅度超过  20%；个股盈利持续恶化。
        垃圾焚烧：景气度上行，增长值得期待
        近年来，我国城镇化进程加速，生活垃圾处理需求保持较快增长。2005  年-2017  年我国城镇化率从  42.99%提升至  58.52%，城镇化的快速发展和人民生活水平的日益提高使得我国城镇生活垃圾清运量持续较快增长。2017  年，全国城市生活垃圾清运量约  2.15  亿吨，较  2005  年增加  38.16%，年均复合增速  2.73%。另外，从生活垃圾无害化处理情况来看，虽然目前城市生活垃圾无害化处理率已从  2005  年的  51.7%大幅提升到  2017  年的  97.74%，但未无害化的历史累积存量仍在持续增加且数量巨大，仅  2005-2017  年城市垃圾清运量中未无害化的部分累计就高达  4.49  亿吨，若考虑无害化处理率更低的县镇及农村，则城镇生活垃圾历史堆存量的数字将更为庞大。显然，要缓解当前垃圾围城的压力，加大无害化处理设施建设投入是必然要求，而这也将为垃圾处理市场的发展带来广阔的空间。根据测算，2018-2020  年生活垃圾焚烧发电设施建设投入规模将达  1,467  亿元（年均  489  亿元），市场空间广阔。
        危废处置：供需缺口大，响水爆炸事故提升市场关注度
        根据生态环境部统计数据，2006-2017  年我国工业危废产生量从  1,084  万吨增加至  6,937  万吨，年均复合增长率  18.4%，危废产生量总体呈现较快增长势头。预计随着工业化推进，全国危废产生量还将保持较快增长。另外，由于危废监管相对滞后，我国危废还存在底数不清问题，尚有大量危废并未纳入到环保部门统计范围，实际的危废产生量或被严重低估。根据  2010  年发布的《第一次全国污染源普查公报》数据为基准，参照工业增加值增速，测算到  2020  年全国危废产生量将达到  1.17  亿吨。但  2017  年，全国危险废物实际经营规模为  2,252  万吨（含收集  28  万吨），仅为生态环境部公布的危废产生量  6,937  万吨的  32.46%，处置缺口巨大。“十二五”以来，针对危废规范管理、增强管控能力、提升处理处置水平等方面国家陆续出台政策，较好地促进了危废处置行业发展。今年  4  月，自江苏省“3.21”响水化工厂爆炸事故发生之后，《江苏省化工行业整治提升方案（征求意见稿）》出台。响水爆炸事件进一步提升了市场对于危险废物合法合规处置的关注度，且部分地区已启动危废专项排查工作，随着排查的逐步深入推进，危废处置需求有望加速释放。
        投资建议
        从公用事业板块  154  家上市公司的  2019Q1  业绩来看，行业整体增速同比下滑，盈利能力也有所下降，主要是受到中美经贸摩擦和融资环境恶化的双重负面影响。虽然板块自  2019  年初以来有所反弹，但是估值仍然处于近  3  年来历史底部，业绩、二级市场股价均处于底部。行业层面，政策向好态势不变。今年  1  月，国务院印发《“无废城市”建设试点工作方案》，提出将在全国范围内选择  10  个左右有条件、有基础、规模适当的城市，开展“无废城市”建设试点；2  月，生态环境部、发展改革委联合印发《长江保护修复攻坚战行动计划》；3  月，国务院总理李克强在全国两会上作政府工作报告；4  月，生态环境部等发布《关于推进实施钢铁行业超低排放的意见》；5  月，住建部、生态环境部、发展改革委联合印发《城镇污水处理提质增效三年行动方案（2019-2021  年）》；6  月，住建部等  9  部门发布《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》，提出  2019  年起全国地级及以上城市要全面启动生活垃圾分类工作。政策体系不断完善以及监管执法持续高压，进一步助推提升行业景气度。因此，我们仍然维持此前的观点，看好环保及公用事业行业的长期发展。当前，压制板块最主要的因素仍是民营企业融资难融资贵的问题。自去年  10  月以来，民企融资利好政策不断出台。但是政策传导至业绩需要一定时间，因此短期仍然建议关注现金流稳定、自身造血能力较强的优质运营类资产。继续看好景气度上升的垃圾焚烧、危废处置领域。股票池推荐：瀚蓝环境（600323.SH）、东江环保（002672.SZ）、伟明环保（603568.SH）和先河环保（300137.SZ）。
        风险提示
        1）政策落实低于预期；2）项目落地缓慢；3）监管执法力度不及预期；4）行业竞争加剧致毛利率下滑。