国盛证券-科斯伍德-300192-全资收购龙门方案落地，向纯正K12课外标的迈近一步-190625

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        公司拟发行股份+可转债+现金收购龙门教育剩余股权实现全资控股。公司拟以发行股份、可转换债券及支付现金的方式收购马良铭、明旻、董兵、马良彩等股东持有的龙门教育  50.17%股权，交易总金额  8.13  亿元（对应  2019年  10  倍  PE），其中发行股份支付  2.9  亿（发行  3225  万股/发行价  9  元）、发行可转债支付  3  亿（转换价格  9  元）、现金支付  2.23  亿。同时公司拟通过询价方式向不超过  5  名特定投资者发行股份募集配套资金不超过  3亿元用于支付现金对价、重组费用以及偿还银行贷款（发行  4851  万股），以上发行股份锁定期均为  12  个月。收购完成后公司将全资持有龙门教育，公司将于  6  月  25  日复牌。
        新增  2020  年承诺业绩，深度绑定核心团队。此次收购方案维持龙门教育2019  年承诺业绩  1.6  亿，新增  2020  年承诺业绩  1.8  亿（2017-2020  年CAGR20%）。不考虑定向可转换债券转股，本次交易完成后，吴贤良、吴艳红将合计持有上市公司  36.49%的股份，龙门教育创始人马良铭持有  16.06%股权。本次龙门剩余股权收购主要针对龙门核心管理层，深度绑定核心团队并推动教育业务提速发展。全封闭中高考补习培训主体已全部取得办学资质，K12  课外培训主体有  20  处已取得办学许可证或批复，剩余  19  处仍在办理过程中，为收购后续推进奠定基础。同时公司公告未来三年股东回报规划，计划每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可分配利润的  20%。
        龙门教育在双业务驱动下持续强劲增长，致力成为中高考培训龙头品牌。龙门教育  2018  年收入/净利润  5  亿/1.32  亿，同增  25.7%/28.3%，其中封闭中高考培训收入  2.77  亿、同增  25%，K12  课外培训收入  1.56  亿、同增  35%。在两大业务快速发展共同的驱动下，2015-2018  年龙门教育实现收入/净利润  CAGR  分别为  50%/25%，封闭培训和  K12  课外培训各贡献了期间收入增量的  45%。龙门致力于成为中高考培训龙头品牌，封闭培训业务定位精准，深耕陕西且已经形成品牌，拥有较强的教研自主研发体系；在此基础上，龙门延伸  K12  课外业务在  12  个核心城市重点发力。
        投资策略。公司此前关闭部分原有业务，彰显聚焦教育产业决心；此次若成功完成龙门教育全资收购，公司将成为  A  股纯正  K12  课外培训标的。龙门教育作为中高考封闭培训的细分赛道龙头，有望立足现有品牌和规模优势进一步提高市场份额。若仅考虑发行股份增发影响，暂不考虑可转债转股影响和并表时间，对应  2019  年  18  倍  PE（隐含龙门教育  2019  年  1.6  亿净利润）。鉴于目前仍处于草案阶段，我们维持公司  2019-2021  年净利润预测0.96/1.20/1.41  亿元，对应  EPS  0.40/0.49/0.58  元。维持“买入”评级。
        风险提示：1.  收购方案后续审核实施仍有不确定性；2.  K12  课外培训行业政策监管严格，龙门教育旗下部分培训中心办学资质仍待完善恐影响经营。