国金证券-固收专题分析报告：2021年产业债评级调整有哪些值得关注？ -210910

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基本结论今年信用债密集调整期已结束，在评级新规下，今年产业债主体评级调整较往年有何不同？又有哪些主体的评级调整值得关注？评级调整概况：截止9月9日，2021年共有95家产业主体被下调评级或展望183次，15家主体被上调评级或展望15次。

评级下调的数量较2020年小幅增加7家，而上调数量较去年大幅减少75家，主要由于评级新规出台后，企业外部评级环境显著收紧，评级机构更加审慎和严格。

从评级调整矩阵来看，2021年主体评级调整仍以中高等级变动为主，AA-及以上的调整占调整总次数的42%。

单次调整幅度在3个子级及以上占全部下调的35%，整体评级调整跨度仍较大。

评级下调分析：2021年共有95家产业主体被下调评级156次，下调展望27次，下调前的主体评级以AA+及AA级为主，共占全部下调次数的40.78%。

11家主体同时被多家评级机构下调，30家主体连续被多次下调评级，其中27家后续发生债券实质性违约或展期。

违约主体的评级调整相对滞后，多数在临近违约时甚至违约后方匆忙下调，时效性和指导性均不足。

企业性质方面，以民企和地方国企为主，分别有45家和37家；行业方面，评级下调较多的行业有建筑装饰、房地产、交通运输和综合，医药生物、采掘和公用事业较去年显著减少。

产业主体评级下调的调整原因较为多样化，主要有：1）受疫情冲击，行业景气度下行，产业政策收紧等；2）营收规模下降，盈利下滑甚至出现亏损，部分主体主营业务结构出现重大变动；3）债务方面，杠杆率抬升，债务短期化程度高，短期偿债压力大，存在逾期债务、或有负债等；4）应收、预付类款项或关联方造成资金占用，股权质押比例高或控股股东质押股权被冻结等因素造成融资能力下降等；5）内部控制缺失，受到监管行政处罚或被出具非无保留审计意见等；6）企业或关联方破产重整，大额资产/商誉减值、股权/资产处置的不确定性等。

由于外部评级在BBB级及以下的主体已存在一定违约风险，重点警惕评级在A-AA级、隐含评级较低且存在信用债到期压力的主体，建议关注南通三建集团、中天金融、启迪环境、文投控股和山东岚桥后续信用资质的变化。

评级上调分析：2021年共有12家产业债主体被上调评级，3家主体被上调展望，较去年大幅减少。

上调前的主体评级以AA级为主，有5家，未出现跨级上调。

企业性质方面，以地方国企为主，有11家，无民企主体评级被提升，民企整体信用质量并未得到明显改善。

区域方面，湖北省评级上调的主体有3家，该区域企业信用资质有所恢复。

行业方面，评级下调较多的行业有公用事业、化工和交通运输。

在更加审慎的评级环境下，主体评级上调的企业信用资质普遍得到提高，调整原因具备一定共性：1）区域经济发达，地方政府和控股股东的支持力度较大等；2）行业地位突出，市场占有率高，业务规模持续扩大，盈利能力向好，部分主体同时通过外部收购兼并扩大规模；3）短期债务压力减轻，负债结构改善，流动性充足，融资渠道畅通。

今年产业主体评级上调仍以中高等级进一步上调为主，普遍信用资质较好，市场认可度高，超额利差相对偏薄，对于这类主体，我们认为可适当拉长久期，获取超额收益。

由于当前信用环境仍偏紧，建议关注利差相对可观、防御性较强的公用事业板块的国能生物、桂冠电力、内蒙华电以及行业景气度确定性强的金川集团。

风险提示：1）未发债的主体信息披露不全；2）债务集中到期，信用风险事件增加，市场避险情绪升温。