东方证券-因子选股系列研究之五十七：温和收益的动量与极端收益的反转效应-190701

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        研究结论
        A  股的原始收益在短期内表现出很强的反转效应，但是在中长期内并没有发现在海外市场普遍存在的动量，本篇报告尝试通过对股票原始收益进行分解找到真正驱动动量或者反转效应的收益成分。
        我们将原始收益拆分为隔夜收益部分和盘中交易部分，在  5  分钟收益率数据的基础上借鉴因子极值处理的方法将盘中交易部分拆解成温和收益部分和极端收益部分。根据统计，A  股日内正向极端收益的频率和幅度都略高于负向极端收益，股票的上涨主要是由极端收益贡献的。
        采用  Jegadeesh  and  Titman（1993）的  JK  组合构建方法，我们发现，隔夜收益部分和温和收益部分表现出显著的“动量”特征，极端收益部分表现出极端的“反转”特征。其中，“动量”部分在大市值股票中收益更高，“反转”部分在大小市值股票中差异不大，而原始收益的反转在大市值股票中明显更弱。
        A  股原始收益的反转随着形成期和持有期的拉长变得很弱，甚至变为微弱的动量，而基于极端收益构建的多空策略收益随着形成期和持有期的拉长虽然有所一定回落，但幅度很有限，“反转”特征依然很显著，基于隔夜收益、温和收益部分构建的多空策略随着形成期和持有期的拉长“动量”特征更加明显。
        通过对过去  J  个月原始收益率  RawIC  的分解，我们发现原始收益负的  RawIC是隔夜收益、温和收益正的贡献和极端收益负的贡献的综合结果，随着考察月份  J  的拉长，原始收益的  RawIC  逐渐降低，但这种降低主要是由温和收益部分的正向效应变强引起的。
        我们把隔夜收益、日内温和收益之和定义为原始收益的动量成分，极端收益定义为反转成分，1  个月收益的反转成分在中证全指内  RankIC  高达  9.15%，9个月收益的动量成分在大市值股票中收益更佳，沪深  300  内原始  RankIC  高达  8.16%。
        1  个月原始收益及其反转成分  RankIC  的衰减都较快，次月就衰减一半以上，而  9  个月收益的动量成分半衰期在半年以上。
        1  个月收益的反转成分和流动性、反转、投机性等常见的技术类因子相关性较高，而  9  个月收益的动量成分在因子值上和其他因子相关性低，在剔除各大类因子后依然具有显著的选股能力。
        风险提示  量化模型失效风险市场极端环境的冲击。