国信证券-贵州茅台-600519-2019年中报点评：现金流表现积极，需求批价依然坚挺-190718

《国信证券-贵州茅台-600519-2019年中报点评：现金流表现积极，需求批价依然坚挺-190718（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国信证券-贵州茅台-600519-2019年中报点评：现金流表现积极，需求批价依然坚挺-190718（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        现金流表现积极，同业存款增长显著
        公司  2019  年上半年实现营收  411.73  亿元（+16.8%），归母净利润  199.51  亿元（+26.56%）其中  Q2  收入  186.92  亿元（+10.89%），归母净利润  87.30  亿元（+20.29%），业绩与前期指引水平吻合。报表增速回落受去年同期报表确认预收款基数较高（去年同期预收款减少  32亿确认节奏加快）本期确认节奏放缓和近期部分经销商退款影响，期末预收账款  122.6亿环比Q1上升  8.7亿，吸收集团其他单位存款及同业存放期末达  235.66亿元环比增长123亿元，其他应付款因经销商保证金增加环比增加  10.3  亿元至  46.2  亿元，上述现金流支撑下  Q2  现金流积极，Q2/H1  销售收现同增  34.9%/25.2%，Q2/H1  经营性现金流净额同增78.9%/35.8%，较  Q1  明显改善。Q2  毛利率  91.6%同比提升  0.1pct，销售费用率  6%同减1.5pcts，系列酒推广费用减少，渠道积极整顿清理下费效比明显提升，Q2营业税金率12.5%同比持平，净利率  52%同增  3.1%体现了产品结构性升级、非标产品占比提升对业绩增长拉动作用。
        发货量同比提升，市场批价坚挺需求旺盛
        2019Q2/H1  茅台酒收入  153/348  亿元同增  12.4%/18.4%，报表发货量约  7500  吨，与实际调研反映发货量接近，较去年实际发货量同增超  30%；Q2/H1  系列酒营收  25.3/46.6  亿元同增  10.0%/16.8%，增速放缓主因渠道仍在整顿清理期，期内系列酒经销商减少  494  家，未来价格体系和销售考核端有望优化。当前飞天批价普遍在  2050-2100  元左右，  7  月以来货源紧俏，中秋行情提前启动，7-8  月额度提前执行，下半年按计划茅台酒的投放量约  1.8  万吨，预计市场仍将维持供应紧缺状态，即使放量增加、批价回调幅度预计有限。
        直营比例回落，渠道规范发展
        公告期公司对渠道进行持续清理和淘汰，2019H1  直销渠道收入  16.0  亿元同减  38%，占比仅  4.1%下降  3.6pcts，Q2  直营渠道仅  2.9%。H1  整体经销商减少  572  家至  2415  家，其中茅台酒净减  78  家（减少  99  家、新增  21  家），其中  Q2  茅台酒经销商减少  60  家。公司在渠道调整期，打款及发货确认节奏致业绩增速有所回落，实际发货同比增加，市场需求旺盛，预计批价仍将保持坚挺，看好龙头产能稳定支撑长远发展，维持  2019-21  年  EPS  为33.56/38.82/44.56  元，分别对应  29/25/22  倍  PE，，一年期合理估值  1087-1165  元，维持“买入”评级。
        风险因素：行业景气度波动；渠道拓展缓慢；产能建设不达预期