华泰证券-2019年1~6月工业企业利润数据点评：利润修复慢，联储降息打开我国降息窗口-190728

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        核心观点
        1-6  月工业企业利润同比-2.4%，前值-2.3%，降幅微幅走扩。6  月当月利润增速-3.1%，前值  1.1%。我们认为工业企业利润降幅微幅走扩主因在于，6  月  PPI  回落有一定影响，关税升级冲击经济前景，盈利适当承压。1-6月每百元资产营业收入与营收利润率分别为  90.9  元和  5.86%。2019  年上半年新增利润主要来源于建材、电力、电气机械、酒、饮料和精制茶制造业。预计工业企业利润累计增速将逐步修复至  0  上方。我们认为短期不确定性较高，权益市场核心关注汇率走势；继续看好黄金配置价值；利率市场化降息旨在降成本，10  年期国债收益率下行幅度有限，预计在  3%左右。
        2019  年  1-6  月工业企业利润同比增速-2.4%，降幅微幅走扩
        2019  年  1-6  月工业企业利润同比-2.4%，前值-2.3%，降幅微幅走扩。6  月当月工业企业利润增速-3.1%，前值  1.1%，适当回落。2019  年  1-6  月三大工业部门采矿业、制造业、电力热力水生产供应业利润总额同比增速为+4.2%、-4.1%及+9.0%。我们认为，工业企业利润降幅微幅走扩主因在于，6  月  PPI  适当回落有一定影响，贸易摩擦和关税升级冲击经济前景，盈利适当承压。关税升级对企业盈利的实质性影响仍需观望，预计企业盈利难有大幅改善，缓慢修复是主旋律。考虑  G20  后外部摩擦缓和、减税降费等降成本措施落地，我们预计下半年工业企业利润将持续向  0%以上修复。
        6  月末库存增速+3.5%，探底企稳仍需时间
        2019  年  6  月末，规模以上企业产成品存货增速+3.5%，前值+4.1%，延续回落。我们认为，6  月  2000  亿美元关税落地，外部环境不确定性加剧对需求和企业生产均有影响，对生产端冲击较大，需求相对稳健，但现有政策边际支撑或逐步减弱，我们认为当下处于“衰退式”的去库存阶段，预计库存在三、四季度逐步筑底回升。1-6  月，每百元资产的营业收入与营收利润率为  90.9  元和  5.86%，每百元营业收入中的成本和费用分别为  84.33元和  8.66  元。6  月末，规模以上工业企业资产负债率为  57.0%，同比降低0.3  个百分点。国企资产负债率为  58.5%，同比降低  1.1  个百分点。
        利润结构：2019  上半年，超六成行业利润增速回升
        1-6  月，26  个行业利润总额同比增加，15  个行业减少。重点行业中，石油和天然气开采业利润总额同比增长  17.8%，电力、热力生产和供应业增长11.5%，汽车制造业下降  24.9%。新增利润较多的行业主要是：建材行业利润同比增长  11.9%，电力行业增长  11.5%，电气机械和器材制造业增长13.0%，酒、饮料和精制茶制造业增长  16.9%，这四个行业合计拉动工业企业利润增长  2.6  个百分点。同时，消费品制造业利润同比增长  7.4%，战略性新兴产业增长  2.3%，高技术制造业增长  0.4%。
        贸易摩擦风险下降，信用收缩风险抬升，关注利率市场化降息，看多黄金
        我们认为政策核心仍在供给侧，预计政治局会议定调不会有大幅调整。下半年经济有下行压力但无需过度悲观，汽车消费、制造业投资适当修复，基建和地产投资变动幅度较小。我们认为当下市场关注的两个重要变量是贸易摩擦和信用收缩，前者风险在下降，而后者风险在抬升，若信用收缩恶化将对市场形成利空。我们继续看好黄金配置机会，短中长期逻辑清晰；利率市场化降息旨在降成本，因此  10  年期国债收益率只看到  3%；权益市场核心关注汇率，短期是贸易摩擦修复，中长期依托新供给价值重估理论，汇率升值、资本回流有望触发价值重估，看好人民币核心风险资产。
        风险提示：中美贸易摩擦超预期加剧，美联储超预期加息，全球流动性环境超预期收紧，经济下行超预期拖累企业盈利，政策效果不及预期。