国信证券-汤臣倍健-300146-2019年半年报点评：业绩符合预期，线下增长稳健-190731

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        业绩符合预期，广告投入较高
        2019  年  H1  实现营收  29.7  亿元（+36.88%），归母净利润  8.67  亿元（+23.03%），单  Q2  营收13.99  亿元（+26.91%），归母净利润  3.69  亿元（+11.09%），业绩与前期预告区间吻合，符合预期，收入高增主因健力多持续扩容，业绩环比增速放缓主因  Q2  线上增速下滑以及  LSG并表亏损影响。2019H1  毛利率  68.01%同减  1.2pct，主因并表产品毛利偏低，公司自身产品受益于大单品战略推进，结构继续优化。销售费用率  25.1%同增  2.3pcts，主因广告费投入较高及并表影响；管理及研发费用率  8.03%同增  2pcts，主因并表产生无形资产摊销所致，综合影响下净利率  27.9%同减  3.1pcts。Q2  较  Q1  减幅收窄。期内销售商品、提供劳务等收到现金29.9  亿元同增  28.1%，经营现金流净额  4.8  亿元同减  18.8%，主要为购买原材料及品牌推广费增加，但  Q2  现金流较  Q1  有明显改善。
        主品牌及健力多增长稳健，线上及  LSG  有所放缓
        公司主品牌和大单品齐头并进，主品牌“汤臣倍健”营业收入同增  14.44%，“健力多”品牌营业收同比增长  53.71%，Q2  增速较  Q1  回落但整体仍保持高增势头。线下渠道持续渗透，前期广告效果逐渐体现，后续健力多、蛋白粉等大单品仍有较大空间，预计维持稳健发展。线上受电商平台政策变化以及相关部门整治波及等因素影响，上半年仅个位数增长，Q2  增速有所放缓，预计下半年将低位回升。公司收购  LSG  并表贡献收入增量，广州汤臣佰盛报告期内收入  2.7亿元，利润端亏损  6600  万元，新电商法的实施以及代购的规范化令部分面向中国的澳洲零售客户受到冲击，但  Life-space  澳洲本地终端销售仍保持平稳增长冲抵影响，国内电商平台增速依然保持  30%以上。公司也将实施新的渠道战略，减缓外部因素对  LSG  业务冲击。
        市场开拓提速，巩固品牌地位
        汤臣倍健将继续围绕“夯实大单品”战略推进，life-space  在母婴渠道已推出三款婴幼儿、儿童、孕妇可食用的益生菌固体饮料。动销表现良好，7  月以来携手刘涛等明星发布广告提升品牌知名度。继续扩大第二单品健视佳试点范围，6  月推出电视广告聚焦中老年人群，在六大重点省份市场进行沟通。同时开启以蛋白质粉为形象产品的主品牌提升策略，5  月蛋白粉广告在央视、卫视和省台同步投放。拓宽消费群体。电商品牌化  3.0  战略打造线上专供及爆款单品；加强商超、母婴等渠道建设布局提速，未来有望形成新增长点。
        盈利预测及估值：公司规范运作，有望利用行业整顿和出清机会，加速渗透壮大、提升市场份额。维持公司  19-21  年  EPS  为  0.91/1.15/1.40  元，对应  PE21/16/13  倍，一年期目标  23.0-25.3元，维持“买入”评级。
        风险提示:  终端消费环境持续疲软；费用投放过快；新品扩张低于预期；