华金证券-海辰药业-300584-仿制药持续高增长，NMS助力创新转型-190804

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        投资要点
        事件：公司发布  2019  年半年度报告，实现营业收入  4.56  亿元，同比增长  33.51%；归母净利润  0.53  亿元，同比增长  29.68%；扣非净利润  0.51  亿元，同比增长  29.65%；经营性现金流  2553.53  万元，同比小幅下降  3.87%。
        上半年重点产品全面开花：公司  2019H1  营业收入的增长主要来自于已上市的几个核心产品，这些品种的销售额均保持了良好的增长势头。其中，托拉塞米销售额1.86  亿元，同比增长  33.55%；抗生素类产品销售额合计  1.22  亿元，同比增长39.51%；抗病毒药物中单磷酸阿糖腺苷和更昔洛韦销售额分别为  1573.10  万元和1547.71  万元，同比增长  31.24%和  34.76%；消化类药物兰索拉唑由于配套注射用水厂商检修、临床使用监控等原因，销售额  2834.78  万元，同比下降  22.10%，待生产恢复以后有望回归正常的水平。从费用端来看，2019H1公司销售费用达到  2.65亿元，同比增长  26.99%，主要是公司持续加强重点产品的市场推广所致。销售费用率为  58.19%，比去年同期略有下降，但仍处于较高水平，存在进一步改善的空间，费用控制后有望增厚业绩。分季度来看，2019Q1  和  Q2  分别实现营业收入  2.11亿元和  2.45  亿元，扣非净利润  0.21  亿元和  0.30  亿元，环比数据亦持续向上，发展势头良好。
        核心产品稳健增长可期：公司目前的收入主要来自于自有的产品，未来两三年内这些产品的销售情况仍是决定公司业绩增长的关键因素。（1）托拉塞米：托拉塞米是临床上使用最广泛的利尿药物，市占率常年维持在  50%以上。国内目前共有  9家企业获得托拉塞米制剂的生产批件。根据样本医院的统计数据，2014-2017  年海辰药业的市场份额一直维持在  35%左右，仅次于南京优科。2018  年南京优科因工艺问题停产，公司借此契机迅速实现对南京优科的替代，市场份额快速提升至  45%左右，位列榜首，未来有望继续维持稳定的增长。（2）抗生素类药物：公司的抗生素类药物主要包括头孢替安、替加环素、头孢孟多酯钠和头孢甲肟。在“限抗令”的大背景下，抗生素行业整体上受到一定的影响，但我们认为抗生素类药品是临床治疗的刚性需求，未来市场规模仍会维持在低增长区间，而公司的市场份额还很小，随着市场推广的加强和新产品的上市，该业务板块存在较强的增长潜力。（3）兰索拉唑：兰索拉唑是一类新型质子泵抑制剂，主要用于消化道疾病的治疗。近年公司的市场份额逐步提高，达到  20%左右，市场竞争力在逐步增强，待生产恢复后有望重新步入增长区间。
        收购  NMS，向创新药进军：公司联合一村资本、东城投资等已于  2018  年完成对意大利  NMS  集团  90%股权的收购。NMS  集团是世界顶尖的致力于肿瘤治疗领域综合性研发集团，目前拥有药物研发、临床前、临床研究服务和药品定制研发与生产服务四大业务板块。近年来，NMS  集团与大型跨国药企和生物技术公司建立了长期稳定的合作关系，目前已有多个品种对外授权转让，其中  Encorafenib  和恩曲替尼已获批上市，公司可获得专利授权款、里程碑付款以及产品上市后的销售提成。此外，公司拥有丰富的在研产品储备，这些项目研发的稳步推进有望助力公司的业绩再上一个台阶，正式实现由“仿制为主”向“仿创结合”战略转型。
        投资建议：我们预测公司  2019  年至  2021  年归母净利润分别为  1.09、1.45  和  1.71亿元，同比增长  31.2%、33.0%和  18.0%，每股收益分别为  0.91、1.21  和  1.43  元，对应  2019  至  2021  年  PE  分别为  33.0  倍、24.8  倍和  21.0  倍。基于（1）核心仿制药品种的稳健增长（2）NMS  并购后带来的创新药研发的增量，给予增持-A  建议。
        风险提示：政策风险，研发风险，市场竞争加剧。