国金证券-星源材质-300568-开启湿法隔膜高增时代-190808

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　　业绩简评
　　公司2019年上半年实现营收3.53亿元，同比增长11%；实现归母净利润1.72亿元，同比增长12%；实现扣非归母净利润0.90亿元，同比增长7%。业绩符合预期。
　　经营分析
　　2019Q2业绩分析：公司2019Q2实现营收1.91亿元，同比增长31%，环比增长18%；实现归母净利润0.96亿元，同比增长51%，环比增长25%；实现扣非归母净利润0.53亿元，同比增长41%，环比增长43%。公司同比利润率增速大于营收主要因为合肥星源大幅减亏；环比利润率增速大于营收除合肥星源盈利改善还有LG出货占比提升以及期间费用率下滑两个因素影响（2019Q2期间费用率合计为20.3%，环比下滑2.5pct，同比上涨0.1pct）。
　　公司主要看点在湿法隔膜逐步放量：1、技术层面，合肥星源已实现稳定出货。2018年合肥星源未达到设计标准，亏损0.45亿元，2019年上半年，合肥星源实现营收0.72亿元，同比增长266%，实现净利润2.11万元，同比增长100%，基本实现盈亏平衡。2、产能层面，常州3.6亿平新增产能预计2019年底全部投产，供给充足。3、客户层面，分别与孚能、国轩、比克、亿纬锂能、欣旺达签订合作协议。湿法隔膜为重资产行业，设备折旧成本约占隔膜成本50%以上，具备一定规模更易保证较高开工率，高开工率可以降低设备均摊折旧成本，从而提升产品竞争力，形成良性循环。公司湿法隔膜将随产量提升、成本降低而逐步贡献业绩弹性。
　　干法隔膜有望受益于磷酸铁锂需求回暖：干法隔膜厚度较大，但是成本低，适合对体积、能量密度要求较低的磷酸铁锂电池和低端消费电子市场。随补贴退坡，磷酸铁锂电池成本优势阶段性凸显，需求或将回暖，公司干法隔膜出货位列第一，有望率先受益于磷酸铁锂需求回暖。
　　盈利调整及投资建议
　　我们维持公司2019-2021实现归母净利润2.38亿元、3.06亿元和3.73亿元预测和“买入”评级不变。
　　风险提示
　　隔膜降价超预期，出货量不及预期；解禁带来股价阶段性波动；应收账款和存货偏高；新能源车增速不及预期。