山西证券-香飘飘-603711-果汁茶放量，业绩扭亏为盈-190813

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　　事件描述
　　8月12日晚间披露半年报，公司2019年上半年实现营业收入13.77亿元，同比增长58.26%；净利润2352.96万元，公司上年同期亏损5458.60万元。报告期内，公司积极开拓果汁茶的销售机会，实现了果汁茶产品产能瓶颈的有效突破。
　　二季度果汁茶放量，业绩符合预期。公司19H1实现营业收入13.77亿元，同比+58.26%；归母净利润2353万元，顺利扭亏为盈，其中单Q2实现营业收入5.4亿元，同比+148.22%；归母净利润-0.28亿元，亏损幅度收窄，业绩符合预期。分产品来看，目前公司产品分为冲泡类和即饮类：即饮类实现营收6.51亿元，同比+413.74%，其中果汁茶提供5.88亿元增量（单Q2营收4.2亿元），占即饮类高达90.3%，已成该板块的支柱产品，Meco果汁茶已实现铺货门店数41.79万家，铺货率仅有12.6%，香飘飘在册网点数铺货占比也仅有48.9%，市场空间仍然较大，未来随着产能的释放以及渠道铺货率的增长，果汁茶将持续增长；冲泡类奶茶19H1实现营业收入6.23亿元，同比+6.56%，其中经典系列实现营收4.09亿元，同比+14.86%，好料系列实现营收2.14亿元，同比-6.35%，主要在于公司下半年升级包装，因此Q2起主动去渠道库存，目前渠道轻装上阵，随着公司三季度产品升级和新品发布后，下半年有望带动冲泡类奶茶增长。
　　国内市场全面开花，电商渠道快速增长。分渠道来看，公司目前仍然以经销商为主，但是为了顺应时代发展和市场需求，近年来公司也越来越多地通过电商实现与消费者的互动销售，电商实现销售5750万，同比+64%；分区域来看，公司积极探索国内市场增长机会，主要集中于华东市场，华东地区营收占比38%，同比增长29.57%，但其他大区域增长更快，具体来看，西南、华中、西北收入规模超过1亿元，且增速在50%以上，华北、东北增速超过100%；在积极探索国内市场增长机会的同时，公司亦努力尝试通过自营出口拓展境外市场，目前公司已初步开拓进入了美国、加拿大、法国、意大利、澳大利亚、新加坡等10多个国家和地区，实现营收970万，同比+1211.17。
　　果汁茶放量规模效应凸显，销售毛利率提高。公司2019H1年销售净利率为1.71%，同比增长7.98个百分点，主要在于销售毛利率的增加和期间费用率的下降。具体来说，2019H1销售毛利率36.97%，同比增长6.02个百分点，主要在于即饮类随着产量提高毛利率提升；公司期间费用率为37.11%，同比下降5.02个百分点，其中销售费用率为28.38%，同比下降8.09个百分点，公司为了推广果汁茶采取高举高打营销策略，如赞助《极限挑战》、《这就是街舞》等高流量综艺，销售费用同比+23.16%，但是收入增速快于销售费用增速；管理费用率（含研发）为8.57%，同比增加2.92个百分点，主要系股权激励成本、研发项目增加所致。
　　投资建议
　　我们认为公司的固态冲泡类产品在薄弱地区有下沉空间，未来有望持续增长；而新产品果汁茶定位精准、性价比高有望快速放量形成新爆品。因此，看好公司杯装奶茶行业龙头地位及新品果汁茶的未来发展空间。预计2019-2021年EPS分别为0.93/1.12/1.36元，对应公司8月12日收盘价38.38元，2019-2021年PE分别为41X/34X/28X，上调“买入”评级。
　　存在风险
　　行业需求低于预期，原材料价格波动风险，食品安全风险