兴业证券-天邦股份-002124-出栏量高增长，养殖亏损收窄-190822

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　　投资要点
　　事件：天邦股份2019上半年实现营业收入29.41亿（+57.9%），归母净利润亏损3.67亿（-555.9%），扣非净利润亏损3.07亿（-474.6%）。
　　其中单二季度：公司营业收入16.95亿（+66.4%），归母净利润亏损3205.0万（-166.2%），扣非净利润亏损2504.9万（+69.8%）。
　　生猪出栏量高增长，养殖业务亏损逐渐收窄。上半年公司出栏生猪151.7万头（+69.0%），养殖业务收入22.0亿（+102.2%）。一季度猪价跌至周期低点，公司商品猪售价同比降10%，养猪亏损约3亿。二季度行业进入上行周期，但公司主产区广西疫情仍较重，养猪小幅亏损0.6亿。我们预计上半年公司肥猪出栏约150万头，销售均价约12.6元/kg，完全成本因防疫费用增加、种猪作肥猪销售等原因增至14.6元/kg左右，上半年养殖业务共亏损3.6亿。
　　饲料盈利稳步增长，动保业务下滑明显。上半年公司水产料销量预计约10万吨，同比增24%，饲料业务实现净利润0.5亿（+25%），继续保持稳步增长。非瘟导致生猪存栏大幅下滑，疫苗行业处于低谷，公司动物疫苗内外销共实现收入4700万（-60%），净利润1825万（-65%），同比下滑明显。
　　资产负债表持续扩张，积极恢复产能。截至6月底公司固定资产22.9亿（+46.7%），在建工程7.8亿（+10.5%），生产性生物资产3.8亿元（同比-22.1%，环比-6.0%），我们估计公司目前能繁母猪12万头左右。7月起公司调整销售及配种计划，提高生猪出栏体重、增加母猪留种比例，预计三季度产能将明显回升，2019、2020年有望出栏生猪270、400万头左右。
　　生猪存栏持续大幅下滑，猪价有望长时间高位运行。上半年非瘟主要在南方蔓延，产能占比较大的两湖、两广、西南地区抛售严重，7月生猪存栏、能繁母猪存栏环比降幅扩大至接近10%，同比降幅均超30%。目前全国生猪均价24元/kg左右，已超历史高点。在非瘟环境下养殖户复养、补栏难度较大，我们预计下半年旺季猪价将继续上涨至近30元/kg，2020年供需或继续恶化，猪价有望长期高位运行。
　　投资建议：目前公司养殖业务已步入盈利期，随着行业产能持续去化，猪价上涨幅度或不断超预期，公司业绩弹性有望释放。我们调整公司2019-2021年EPS为：0.46、1.80、2.65元，基于2019年8月21日收盘价，对应PE分别为：28.1、7.3、4.9倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：猪价波动、疫情风险、出栏量不及预期、原材料价格上涨。