华泰证券-华贸物流-603128-中报略超预期，外延有望增厚盈利-190822

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　　中报略超预期，维持“增持”评级
　　2Q19，公司实现收入24.18亿元（+7.2%），归母净利1.18亿元（+11.9%），略超我们预期的1.15亿元。我们维持公司19/20/21年盈利预测为0.36/0.42/0.48元，对应即期股价20.7/17.9/15.6XPE；考虑并购预期，给予公司19年22-24XPE，目标价区间8.02-8.75元，维持“增持”评级。
　　二季度业绩环比改善，中报略超预期
　　2Q19，公司实现收入24.18亿元（+7.2%），增速环比提升6pp；毛利3.13亿元（+8.6%），增速环比提升8pp；归母净利1.18亿元（+11.9%），增速环比提升23.5pp，且略超我们预期的1.15亿元；扣非后归母净利1.19亿元（+15.6%），增速环比提升14.4pp。
　　货代业务毛利增长乏力，非货代业务毛利有所下滑
　　货代业务仍然是公司最主要的盈利来源，但受全球经济放缓、中美贸易摩擦等影响，增长明显放缓。上半年，公司实现毛利5.62亿元（+4.9%），其中货代业务毛利3.88亿元（+7.5%），非货代业务毛利1.75亿元（-0.4%）。货代业务中，空运收入和海运收入同比分别下降2.78%和增长19.86%，空运业务收入14年以来首次下滑，核心业务经营承压。
　　外延收购估值合理，有望增厚业绩
　　2019年8月22日，公司公告拟收购大安国际和迅诚国际航空货代业务组70%股权，交易对价约6.19亿元（对应18年盈利约8.1XPE）。标的公司估值合理，并能和公司跨境电商业务形成协同。截止1H19，公司资产负债率仅24.7%，货币资金约12亿元，杠杆率有较大提升空间。假设公司以现金完成本次收购，基于5%的现金利率和标的18年盈利测算，预计增厚公司盈利5300万元（占19年预测净利润的14%）。
　　股权激励释放活力，行权复合利润增速15%
　　2019年4月22日，公司以5.82元/股向246名对象授予3000万份股权激励，激励对象覆盖上市公司和主要分子公司核心高管。根据三年行权条件（行权数量占比33%/33%/34%），公司17年至19/20/21年利润复合增速超过15%；本次股权激励覆盖面广，激励条件设计合理，能够将管理层利益和股东利益充分绑定。
　　估值合理，维持“增持”评级
　　华贸物流中报略超预期，不考虑外延并购业绩增厚，我们维持公司19/20/21年0.36/0.42/0.48元盈利预测，对应即期股价20.7/17.9/15.6XPE。可比物流企业对应19/20年Wind一致预期PE 16.8/13.3X；考虑外延并购预期，我们给予华贸物流19年22-24XPE（较行业估值溢价31%-43%），目标价区间8.02-8.75元（前值10.93-11.66元），维持“增持”评级。
　　风险提示：全球经济放缓、特高压投资低于预期、外延并购不及预期。