中泰证券-威孚高科-000581-柴油重卡销量下滑，公司业绩承压-190826

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　　投资要点
　　事件：公司发布2019年中报，2019年H1公司实现营业收入44.03亿元，同比减少11.24%；实现归母净利润12.57亿元，同比减少18.68%。
　　柴油重卡销量下滑，公司业绩承压。（1）2019年上半年重卡行业销售65.6万辆，同比下滑2.3%。其中，受国六抢装影响，上半年天然气重卡销售8.5万辆，同比增长304.7%；柴油重卡销售57.1万辆，同比下滑12.2%。（2）投资收益是公司利润主要来源，上半年投资收益为8.88亿元，同比减少22.6%。
　　其中，博世汽柴贡献利润约5.94亿元，同比下滑12.0%，主要受下游柴油发动机需求下滑影响；中联电子贡献利润约1.47亿元，同比下滑30.4%，主要受乘用车销量下滑影响。（3）主营业务方面，公司主要产品燃油喷射系统、柴油机后处理系统等与柴油重卡相关性大，汽油机后处理产品、增压器产品受乘用车销量下滑影响较大，下行压力较大。
　　环保升级是长期趋势，多项业务持续受益。1）公司核心业务燃油喷射系统业务，联营企业博世汽柴业务均和重卡销量高度相关。重卡是环保监管的重中之重，随着国三重卡治理治理持续加码，公司将持续受益。2）随着卡车排放标准逐步升级，国五升国六后，为了达标需要多项系统配合。后处理部分需要多种技术共同配合，EGR+DOC+DPF+SCR已经成为国外的主流方案，公司柴油机后处理业务单车价值量将提升。公司汽油催化剂产品目前已经进入多家合资品牌采购体系，未来乘用车业务拓展空间大。
　　国三重卡治理、下半年基建回升，重卡景气度维持。截至2018年底，我国国三重卡保有量为155.6万辆，其中接近85%是五年及以上车龄的重卡，车辆本身的更新需求强劲。叠加国三重卡淘汰的政策拉动，未来三年将主导行业需求。随着下半年政策基调边际转松，基建有望回升将拉动工程类重卡需求，全年销量有望破百万，行业景气度维持。
　　保有量提升，重卡销量中枢上移。（1）2016年重卡保有量为569万辆，治超单车运力下降20%，理论上行业保有量扩容至710万辆左右，2017年重卡保有量为635万辆，重卡行业保有量将持续提升。（2）随着投资趋缓以及公路货运结构性替代完成，未来重卡新增需求将减弱，销量将以更新需求为主。治超带来保有量提升的效应逐渐释放，保有量预计将会进一步提升。假设保有量达到710万辆，以十年的自然使用寿命计算，每年的自然更新需求就有71万辆。
　　盈利预测：我们预计公司2019/2020/2021年净利润为21.68/22.98/23.63亿元，对应EPS为2.15/2.28/2.34元，维持“增持”评级。
　　风险提示：国三重卡淘汰不及预期；排放标准执行力度不及预期；外延并购不达预期；乘用车客户拓展不及预期。