渤海证券-信用债月报：经济数据仍显疲弱，信用风险阶段性改善-190828

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　　核心观点：
　　一级市场：信用债月度净融资额增加，发行利率整体下行
　　8月，企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行846只，发行金额8,315.11亿元，月环比增加5.59%。信用债净融资额1,999.17亿元，月环比增加333.67亿元。
　　分行业来看，其中非银金融和综合行业信用债总发行量最高，分别为1,830.41亿元和1,494.45亿元；无行业未发行信用债。本月建筑装饰行业净融资量最高，为538.19亿元；通信行业净融资量最低，为-74.72亿元。不同行业净融资量月环比变化量和变化方向不同。
　　交易商协会公布的发行指导利率各品种整体下行。从期限看，中等期限品种下行幅度较大；重点AAA级5年期品种下行幅度最大，为-9BP。从评级看，各评级品种利率下行幅度相差不大。其中AA级7年期品种下行幅度最小，为-3BP，重点AAA级1年期品种下行幅度为-4BP，重点AAA级5年期品种下行幅度最大，为-9BP。其余品种下行幅度均在-5--8BP之间。。
　　二级市场：市场成交量下行，中长期到期收益率上行显著
　　8月，信用债合计成交11,172.80亿元，月环比减少31.46%。企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具分别成交836.00亿元、446.52亿元、6,042.05亿元、3,047.10亿元、801.12亿元，企业债、公司债、中期票据、短融和定向工具成交量较上月均有所下降。
　　本月产业债中，各品种利差大幅缩窄。分等级看，各等级中短期限品种利差缩窄幅度较大。分期限看，1年期品种利差缩窄幅度较大。本月评级利差触底，长期限利差仍有改善空间。行业利差整体缩窄，化工行业利差缩窄幅度最大。分评级来看，AAA级品种利差大多处于历史低位，AA+级和AA级品种利差处于历史高位。
　　本月城投债利差以缩窄为主。分地区来看，甘肃省利差缩窄幅度最大，分别为5.96bp；广西省利差走阔幅度最大，为28.19bp。从走势看，本月多数地区与上月走势不同。
　　信用评级调整统计
　　8月，共有12家公司评级（展望）进行调整，数量月环比减少53家。其中评级（展望）下调10家，评级（展望）上调2家。包括康美药业股份有限公司由A下调到BBB，曲靖市商业银行股份有限公司由AA-/稳定上调到AA/稳定等。
　　违约债券跟踪统计
　　8月，共有9家信用主体的11只债券发生实质违约，数量较前月减少6只；违约金额总计70.96亿元，月环比增加43.69%。新增违约主体为沈阳机床股份有限公司，由于其未到期的债权在破产申请受理时视为到期，附利息的债权自破产申请受理时停止计息，“15沈机床股MTN001”于2019年8月16日到期并停止计息，造成实质性违约。
　　投资建议
　　7月主要经济和金融数据疲弱。7月PMI为49.7，前值49.4，经济展现向好迹象，但仍低于荣枯线，经济下行压力依然存在，预计经济政策边际稳增长。通胀方面，7月CPI同比增长2.8%，环比增长0.4%，猪肉价格持续上升，CPI数据超预期，货币政策发挥空间受到制约。7月规模以上工业增加值增速4.8%，预期5.8%，前值6.3%。7月工业企业利润增速累计同比下降1.7%，前值为-2.4%。固定资产投资完成额累计值增速环比持平，为0.43%；同比增长5.7%，预期5.77%，前值5.8%，增速略有滑落。7月社零总额增速环比大幅下降，为0.22%，前值0.91%；同比增长7.6%，预期8.39%，前值9.8%。7月经济数据表现增速不足。金融数据方面，7月社会融资规模为1.01万亿元，前值2.26万亿元，环比减少55.37%，市场信用受阻，信贷融资和表外非标大幅缩减，拖累社融增速。就8月违约情况、发行人负面信息以及信用评级调整的情况来看，评级下调企业与违约企业较上月明显减少，企业违约情况得到阶段性缓解，但整体没有明显转向。外围局势错综复杂，货币政策维持稳健的同时，政策应引领产业发展，显现利好作用。央行市场司表示，要通过贷款利率两轨并一轨，打破贷款利率隐性下限，推动更多金融资源转向小微企业和贷款实际利率下行。国务院常务会议表示，要运用市场化改革推动实际利率下降，解决融资困难问题。央行改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，LPR改革利好信用债市场，预计信用利差持续缩窄。
　　中美贸易方面，美国总统特朗普宣布对3000亿美元产品加征10%关税，中国相关企业暂停采购美国农产品，离岸、在岸人民币价格相继迅速贬值，人民币汇率破7超出市场预期，市场风险厌恶情绪升温。贸易不确定性增强市场避险情绪，黄金、债市双双走强。国务院关税税则委员会决定，对原产于美国的5078个税目、约750亿美元商品，加征10%、5%不等关税，中美贸易战加速升级，双方谈判未曾停止，但中美底线存在距离。长期来看，我国经济韧性较强，短期贸易不确定性增强。
　　今年以来AA+和AA品种的评级利差处于历史低位，5年以上品种的期限利差长期位于高位。本周5Y-3Y中短融期限利差分为回落至51.10%；企业债期限利差分为回落至55.00%；3Y-1Y城投债期限利差分位回落至49.70%。随着企业融资成本下降，部分企业的流动性困难有望得以缓解，但由于前期过度举债导致的资金敞口难以短期解决，我们建议投资者可适当下沉城投债评级，对于产业债可关注业务发展稳健、负债压力小的发行人。
　　风险提示
　　政策推动不及预期，宽信用传导不畅，企业再融资能力大幅下降等。