安信证券-科斯伍德-300192-龙门核心业务扎实，K12课外培训盈利能力提升-190902

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　　事件：
　　公司公告2019年半年度业绩，实现营业收入4.42亿元，同减6.24%；归母净利润3563万元，同增57.35%。
　　点评：
　　■业绩符合预期，19H1净利同增57%。2019H1公司实现收入4.42亿（yoy -6.2%），收入下滑主要源于法国子公司不再纳入合并报表范围；归母净利润3563万（yoy 57.4%），源于教育板块业务稳健增长。具体分业务看：1）教育业务：2019H1龙门教育实现收入2.59亿（yoy7.5%）、归母净利润7154万（yoy 24.1%），贡献并表利润3542万，源于规模效应逐步体现，K12课外培训业务盈利能力增强；费用控制良好，毛利率提升2.5个百分点至53.0%；2）油墨业务：实现收入1.83亿（yoy -17.2%），油墨产品综合毛利率有所提高。
　　■龙门核心业务发展稳健，K12课外培训收入增长迅速。2019H1龙门教育全封闭补习培训、K12课外培训收入分别为1.38亿、9958万，相较去年同期增加1156万、1965万，K12课外培训收入增长迅速。
　　1)全封闭补习培训：截至2019年上半年，龙门拥有全封闭中高考补习培训校区7个（西安5个、北京2个），维持较高的实验班与精品班班型的比重，在校学生人次保持增长。
　　2) K12课外培训：已拓展至全国13座城市，校区数量超过56个，为匹配中高考改革的要求，新增学业规划、综合素质提升方案、自主选拔规划等延伸服务，盈利能力提升。
　　■拟收购龙门剩余股权，聚焦教育主业。公司拟以发行股份、可转换公司债券及支付现金收购龙门教育50.17%股权，重大资产重组正在有序推进。龙门聚焦中高考升学培训细分赛道，近三年收入/净利CAGR为49%/38%，业绩扎实稳增长，在三大主营业务基础上，公司增设素质教育、综合大课堂、学业规划与职业启蒙等增值服务，迎合中好考改革趋势，多元化拓展收入来源，调动各业务板块充分协同发展。
　　■投资建议：随着收购龙门剩余股权事项的落地以及非核心业务的缩减，公司教育主业将进一步凸显，我们看好龙门以全封闭学校异地扩张为业绩增长的核心驱动。暂不考虑此次收购，预计公司2019-2021年净利润分别为0.95/1.14/1.37亿元，对应EPS 0.39/0.47/0.57元，对应PE 24/20/16倍（若考虑发股及配套融资，则总市值对应28.14亿元，2019-2021年备考净利润1.65/1.94/2.28亿元，对应PE17/15/12），6个月目标价11.7元，维持“买入-A”评级。
　　■风险提示：K12教培领域政策监管趋严，收购进度低于预期，异地扩张进度及招生规模不及预期。