国信证券-2019年四季度投资策略展望：回归基本面，逆周期、重防守-190918

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　　核心结论：逆周期、重防守
　　展望四季度，当前市场的主要矛盾依然是基本面下行，从7、8月份的宏观数据来看，大概率上市公司三季报业绩增速会加速下行。虽然由于去年四季度商誉减值低基数的原因，使得市场对四季度业绩企稳有所期待，但这毕竟只是有个数字上的游戏，从目前的各项数据来看，没有任何领先指标显示上市公司业绩有趋势回升的迹象。而同时由于猪肉价格以及原油的事件性冲击，使得通胀短期内很较强的上行压力，成为了货币政策和利率下行的掣肘。
　　因此总体上我们对四季度的市场行情相对谨慎。结构上看，我们建议配置“逆周期、重防守”，大体上可以有这样几条思路：一是低估值防御属性较强的金融、建筑等板块，我们预计四季度会有超额收益；二是与经济周期关联度较弱的科技板块，预计结构性机会依然比较突出。
　　三季度回顾：全球宽松下的反弹
　　三季度A股市场整体呈现出V型反转的走势。7月初，上证综指在经历小幅反弹后再次滑入下跌通道，并于8月上旬触及此轮调整的底部。随着中美贸易摩擦有所缓和，叠加LPR价格形成机制改革带来的实质性降息等一系列政策宽松利好，8月以来上证综指持续回升。三季度A股市场的风格非常明显，从7月初开始，创业板指的走势就要持续好于上证综指，基本上确立了相对大盘的优势地位。我们认为，全球降息进程加速下带来的宽松环境，以及宽松环境下“资产荒”现象的再次出现使得资金配置权益资产的意愿大幅增加，是推动此轮A股市场反弹的最主要因素。
　　基本面下行依然是市场的主要矛盾
　　受国内需求仍然疲弱、外部摩擦不断升级以及全球经济增长放缓的影响，7、8月份的经济数据出现了普遍的下行，彰显出国内经济增长的下行压力仍在不断积聚。A股的中报利润增速继续回落，我们认为当下最大的风险点在于三季度上市公司业绩的超预期下滑。PPI是和企业盈利状况关联度最为密切的宏观经济指标，本轮PPI增速于2017年3月再次触顶回落，且当前已进一步降至负区间，而历史经验显示，PPI的负增长或许意味着企业未来的盈利能力将有所下滑。所以我们认为在A股总体估值并不高、全球利率仍在下行周期以及外部摩擦对A股影响渐趋钝化的背景下，当下最大的风险点在于上市公司未来业绩的超预期下滑。
　　政策宽松难以成为行情的充分条件
　　在当前外部环境更趋复杂严峻、国内经济下行压力加大的背景下，近期国内稳增长政策频频出台，我们可以看到当前经济形势中一个非常重要的变化就是国内政策面在持续释放出积极的信号。不过虽然近期市场正处于一系列的政策宽松的时间窗口之中，但我们依然认为货币宽松尚不足以构成指数持续上行的充分条件。A股经验同样显示，在历次货币政策宽松（降准、降息）初期，市场下跌的概率是要大于上涨的概率。
　　风险提示
　　经济增速下行，行业景气度下降，居民消费意愿不足