兴业证券-休闲服务行业美奢消费系列之十九：壹网壹创~缘起代运营，逐梦品牌孵化-190925

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　　投资要点
　　外资化妆品集团的经验证明，构建完善的品牌矩阵是化妆品公司穿越经济周期、实现业绩持续增长的必经之路。通过对化妆品行业产业链梳理，我们发现品牌商和渠道商的毛利和终端产品利润分配占比最高，在产业链中具备议价权，这为构建品牌矩阵提供两条思路，1、品牌商通过提升品牌力，吸纳更多品牌；2、渠道平台商借助玩转平台的优势孵化新品牌完善品牌矩阵。本文侧重平台化角度进行阐述。
　　壹网壹创：深耕美妆的电商运营玩家。公司成立于2012年，为国内外知名美妆品牌提供全网各渠道电商服务，主要经营模式包括品牌线上服务、线上分销和内容服务，2019H1营收占比分别为72.75%/27.07%/0.18%。随着公司承接品牌数增加，承接品牌成交额增长，公司对百雀羚依赖程度从2015年的82.30%降低至2019H1的46.72%。
　　与同业相比：1）业务能力：公司拥有独特销售提升组合拳与产品孵化能力。
　　①公司深度研究影响销售的三大因素，提升流量、转化率和客单价，打造销售提升的一套组合拳，实现销售闭环；②具备产品孵化实力，已孵化百雀羚小雀幸面膜和大宝眼霜。2）业绩数据：公司成立较晚，合作品牌数（20+）不及宝尊电商（200+）和丽人丽妆（60+），营收增长空间较足（营收不足宝尊电商的1/5，丽人丽妆的1/3），但毛利率及期间费用率均处于行业领先水平，推动净利率、ROE远超同业，2018年净利率为16.06%，比宝尊电商/丽人丽妆/若羽臣分别高11.06pct/9.10pct/7.74pct；ROE为47.24%，比宝尊电商/丽人丽妆/若羽臣分别高33.71pct/25.69pct/26.56pct。
　　公司未来可能面临挑战：1）互联网进入下半场，传统电商红利逐渐消失，获客成本提升；2）平台推广成本日益增高；3）新媒体推广广告成本较高；4）品牌方切入电子商务自建电商团队。
　　新增长动力：1）合作佰草集，证实公司拥有代运营中高端国货实力。公司目前为佰草集代运营商，上半年佰草集业绩初步证实公司代运营能力，期待下半年业绩数据予以强化；2）未来可参照珀莱雅，打造孵化平台建立品牌矩阵。
　　公司深谙电商玩法，具备销售达成能力和产品孵化能力，此外，和珀莱雅相比，公司平台与数据优势更为显著，有能力打造孵化平台，培育品牌矩阵。
　　投资建议：持续推荐珀莱雅（珀莱雅电商高速增长证明公司具备打造孵化器、扩充品牌矩阵实力，成长逻辑已从电商带动业绩高速增长转变为公司孵化能力带来业绩外延爆发式增长。19-21年EPS至1.92/2.50/3.11，对应PE为45/35/28x）；上海家化（更换壹网壹创为新TP，佰草集5月通过赞助萧敬腾演唱会、发布病毒视频等营销方式推广冻干精华面膜，实现品牌天猫销售额增速大幅回升，关注太极精华的推展，19-21年EPS为0.99/1.20/1.48，PE为35/29/23x）；丸美股份（丸美东京招新能力较强，随着电商直营比重和营销水平提升，公司品牌力将进一步得到提升，19-21年EPS为1.28/1.46/1.72，对应PE为49/43/37x）；青松股份（预期公司未来持续受惠松节油产业链产品价差优势，化妆品业务享有行业平均以上增速。19-21年EPS至1.2/1.4/1.7，对应PE分别为9/7/6x）；壹网壹创（成为佰草集代运营商，欲通过协助佰草集品牌高端化复苏来证实公司具备中高端国产品牌代运营实力；未来公司可借鉴珀莱雅平台孵化器经验构建自身品牌矩阵以应对流量红利消失危机。）
　　风险提示：行业竞争加剧风险，单一品牌集中度较高风险，品牌方自建电商风险。