渤海证券-赢合科技-300457-三季报点评：客户结构持续优化，电子烟业务值得期待-191028

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　　投资要点：
　　三季度净利润增长明显，客户结构持续优化
　　1）前三季度公司实现营收为13.82亿元，同比小幅增长1.13%，整体毛利率同比提升6.41个百分点，其中Q3单季为3.88亿元，同比增长3.60%，毛利率同比提升7.9个百分点，公司营收涨幅较小的原因主要在于公司正在优化改进整线模式策略，同时公司经营战略由高速度发展转向高质量发展，不断优化客户结构，因此毛利率同比有所提升。2）前三季度公司实现归母净利润2.38亿元，同比增长14.46%，净利率同比提升3.43个百分点，其中Q3单季为0.52亿元，同比增长35.61%，净利率同比提升3.66个百分点，增长的主要原因有：a.报告期内，公司进一步优化客户结构，提升订单质量，同时，公司加强全价值链协同和精细化管理，降低生产成本，提升竞争力；b.公司持续推进产品研发和技术创新，产品竞争力持续提升；c.报告期内，受益于深圳市斯科尔科技有限公司在电子烟领域的研发技术积累以及主要市场需求增长，电子烟业务快速增长。
　　整线模式策略优化改进，加大研发投入提升设备性能
　　公司是业内第一家推出锂电池智能生产线整线方案的供应商，自2015年8月成功实施第一条整线开始，已成功实施20多条整线，2019H1公司整线设备收入占锂电设备收入的69.49%，同时公司正在调整整线模式策略，降低整线中非自制设备收入（即其他业务收入）占比。公司完成整线布局后，致力于设备高端化和开发一体化设备，通过持续加大研发投入提升产能性能，2019前三季度公司研发投入0.95亿元，占营收的6.85%，报告期内公司推出5mm窄幅分切机，采用了独创的滑差轴收卷技术，收卷的整齐度更高，且收卷直径较业内提高50mm，达到φ280mm；此外，公司成功开发涂辊分一体机、激光卷绕一体机、制片卷绕一体机等一体化设备，满足国内外锂电池企业对设备集成一体化的要求。公司设备性能的提升有利于公司开拓锂电池大客户，公司的整线方案获得国轩高科青睐并有了深入合作，卷绕机获得LG化学的批量订单，涂布机和激光模切机进入了宁德时代供应链。随着国内外电池厂商产能扩张逐步推进，国内锂电设备厂商有望充分受益，公司已获得国轩高科、LG化学、宁德时代等大客户的订单，未来合作有望进一步加深。
　　电子烟业务成为公司新的业绩增长点
　　公司于2018年11月以4827万元收购了深圳市斯科尔科技有限公司51%的股权，由此进入电子烟领域，交易对方承诺斯科尔2019~2021年经审计的净利润分别不低于0.60、1.00、2.00亿元。斯科尔成立于2013年，主要产品为蒸汽式电子烟以及周边配件，产品远销欧洲、美洲、东南亚等地。受益于欧洲、东南亚等市场的旺盛需求，2019H1公司电子烟业务实现营收和净利润1.35、0.39亿元，此良好的增长势头预计仍将保持。
　　盈利预测与估值分析
　　综合分析，我们调整公司盈利预测：预计公司2019~2021年EPS分别为1.02/1.27/1.63元/股，对应PE为26/21/16倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：新能源汽车增速低于预期；动力电池产能扩张进程不及预期；动力电池大客户拓展不及预期；下游客户压价导致公司毛利率下降幅度超出预期；电子烟业务增速低于预期。