兴业证券-中国神华-601088-煤炭Q3产量下滑但售价回升，非煤及投资收益增厚利润-191029

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　　投资要点
　　中国神华发布2019年三季报：2019年1-9月公司实现营业收入1778.49亿元，同比下降8.4%；实现归母净利润370.88亿元，同比增长5.1%；实现归母扣非净利润353.69亿元，同比下降1.0%；基本每股收益1.865元。
　　煤炭：三季度产量下滑、售价回升，分部毛利同比下降3.1%。受征地进度、证件续期办理进度、地质条件变化等影响，2019年前三季度公司商品煤产量214.1百万吨（同比-2.7%），其中19Q3商品煤产量68.7百万吨（同比-7.4%）。2019年前三季度煤炭销量331.7百万吨（同比-2.4%），其中19Q3煤炭销量114.6百万吨（同比-0.1%）。2019年前三季度煤炭平均售价为426元/吨（同比-1.2%），19Q3煤炭平均售价为437元/吨（同比+2.1%）。2019年前三季度自产煤单位生产成本为109元/吨（同比-1.8%）。煤炭分部前三季度毛利415.8亿元，同比下降3.1%。
　　发电：燃煤机组利用小时下滑、平均售电价上升，分部毛利率+4.3pct。2019年前三季度公司完成发电量116.65十亿千瓦时，完成售电量109.34十亿千瓦时，境内燃煤机组平均利用小时数为3390小时（同比-7.98%），前三季度平均售电价格为333元/兆瓦时（同比+5.7%），单位售电成本为257.3元/兆瓦时（同比+1.4%）。受售电价格上涨影响，发电分部毛利率达26.2%，同比上升4.3pct。
　　运输：铁路分部毛利增长，港口毛利基本持平，航运毛利大幅下降。2019年前三季度公司自有铁路运输周转量达214.7十亿吨公里（同比+1.6%），其中第三季度自有铁路运输周转量71.8十亿吨公里（同比-1.4%）。铁路分部前三季度毛利润186.32亿元（同比+3.1%），毛利率61.7%（同比-0.2pct）。
　　投资收益大增：公司2019年1-9月的投资收益为24.02亿元，较去年同期的4.47亿元大幅增加。主要原因是公司于合资公司标的资产交割日确认了11.21亿元的投资收益，理财产品到期赎回确认收益，以及按合资公司股权比例（42.53%）确认享有合资公司的经营成果。其中，三季度投资收益为5.19亿元。
　　投资策略：由于煤炭售价和电价回升，公司三季报业绩略超预期。预计2019-2021年公司将分别实现归母净利润447.02亿元、454.16亿元、461.98亿元，对应EPS为2.25元、2.28元、2.32元，对应10月28日收盘价的PE分别为8.1X、8.0X、7.9X，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动、政策调控风险、在建煤矿投产超预期