华创证券-华侨城A-000069-2019年三季报点评：销售高增，业绩稳健，拿地积极-191029

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　　3Q19营收+22%、业绩增速+18%，主要源于投资收益同比+437%
　　3Q19营业收入298.6亿元，同比+21.6%；归母净利润60.0亿元，同比+17.8%；扣非净利润49.6亿元，同比+2.4%；每股收益0.73元，同比+17.8%；毛利率和净利率分别为62.6%和20.1%，分别同比+1.7pct和-0.6pct，毛利率提升源于公司华东和华南一二线高毛利率项目结转较多；三项费用率合计15.8%，同比+2.0pct，其中财务费用率同比+1.8pct，源于公司持续积极拿地。业绩增速低于营收主要源于：1）3Q营业税金及附加同比+59.5%，源于土增税增长较多；2）财务费用同比+63.0%,源于拿地增加导致有息负债同比+22.5%；3）少数股东权益占比12.1%，同比+6.7pct；但考虑到公司三季度转让昆明和西安项目，致投资性收益达27.7亿元、同比+437.4%，对业绩形成较强支撑。19Q3公司净资产收益率9.6%，同比+0.2pct。
　　销售高增，Q3末预收款同比+80%，拿地积极态度，存货同比+58%
　　房地产业务方面，3Q19公司销售商品、提供劳务收到的现金599.3亿元，同比+65.8%，考虑到公司乐园营收较为稳定，显示出公司销售同比去年均有较大幅度增长。销售高增推动19Q3末预收账款增至726.8亿元，同比+80.0%，覆盖18年总营收151.0%，保障业绩释放能力。拿地方面，3Q19公司在深圳、广州、武汉、南京等热点城市新增计容建面799.5万方，同比去年明显增长，其中新增权益建面520.9万方，权益占比65.1%；19Q3末公司存货2,073.7亿元，同比+58.1%，显示公司拿地积极。拿地高增推动资产负债率和净负债率分别升至76.9%、102.6%，分别同比+2.5pct、+13.3pct，同时长短债比3.8、现金短债比1.5，财务保持健康状态。
　　旅游业务稳步增长，旅游片区综合开发与房地产业务协同优势明显
　　旅游业务方面，欢乐谷接待游客人次保持稳增，比如北京、武汉、重庆欢乐谷上半年游客增幅均超10%。报告期内，北京欢乐谷五期、南昌玛雅乐园如期开业；重庆欢乐谷引入超级飞侠，实现优质文化IP利用的突破。未来公司将充分发挥旅游龙头品牌优势，加大对主题公园新业态的探索，不断升级欢乐谷景区，并创新植入国产动漫IP元素，预计未来旅游业务有望形成规模效应、且与房地产业务形成协同效应，以“旅游内核”辐射地产业务，强化拿地优势。
　　投资建议：销售高增，业绩稳健，拿地积极，维持“强推”评级
　　华侨城是旅游+地产的独特标的，旅游地产联动模式清晰，近两年积极在一二线城市拿地扩充土储，并且公司以“旅游内核”辐射地产业务，强化拿地优势，盈利能力显著，有望推动公司业绩保持稳定增长。我们维持公司19-21年每股收益预测1.49、1.73、1.96元，目前股价对应19/20PE仅4.7/4.1倍，18A/19E股息率达4.2%和4.9%，维持目标价9.00元，鉴于业绩销售优异表现以及低估值高股息，维持“强推”评级。
　　风险提示：房地产市场调控政策超预期收紧以及行业资金超预期收紧