国盛证券-建设机械-600984-季报点评：量价双升，塔机租赁龙头高增-191029

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　　2019Q3单季公司收入/归母净利润同比分别增长40%/239%。2019年前三季度，公司实现营业收入22.88亿元，同比增长47.1%；归母净利润为3.82亿元，同比增长227.9%。Q3单季，公司营收/净利润分别为8.89/1.94亿元，同比分别增长40%/238.7%。
　　毛利率持续改善，历史包袱消化下净利润充分释放。Q3单季，公司综合毛利率达44.9%，同比/环比分别提升12.0%、2.9%，我们认为主要是塔机租金提升下，租赁业务盈利能力持续改善的体现。回溯看，2016-2018年，公司计提的资产减值损失分别为1.51/1.69/1.04亿元（主要是天成商誉减值及坏账计提）。不良资产充分处理，2019前三季度公司未计提资产减值损失，核心资产租赁业务的利润得以充分体现。
　　装配式建筑带动中大型塔吊需求高增长；“量价齐升”，子公司庞源租赁业绩向上弹性十足。当前，庞源租赁新单价格指数年线值在1500点左右，去年同期仅1200点左右，看好装配式建筑对于中大型塔吊需求景气的持续支撑。于此同时，庞源可出租塔机数量稳步增加，2019年7月底，庞源塔机总起重力矩116.12万吨米，较年初大幅提升约20%。“量价齐升”，庞源租赁业绩向上弹性十足。公司非公开增发申请已获通过，若后续顺利完成定增，则明后年可出租塔机数量仍有可观增长。结合当前高价订单情况，预期公司明年业绩将维持高增态势。
　　塔机租赁行业马太效应显著，公司长期成长源自市场份额与效益双升。塔机租赁行业具备较强的马太效应，1、塔吊大中型趋势下，单台设备价格抬升。资金成本、采购成本的差异都抬高了塔机租赁运营门槛；2、湿租模式下，专业操作人员是重要变量。持续增长的人力成本的消化能力、现金成本提升下对于租赁企业经营现金流的高要求及专业人才的持续培养，都对小企业的发展形成制约。乘行业景气东风，公司近年加大资本支出扩充机队规模，市场份额稳健提升。与此同时，盈利水平亦持续提升。滚雪球式向上发展态势开启，带动公司长期成长。
　　盈利预测与估值。预计公司2019-2021归母净利润为5.28、8.30、11.07亿元，EPS 0.64、0.84、1.11元/股，对应现价PE 16.3、12.4、9.3倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：地产及基建投资增速不及预期；塔机租赁行业竞争加剧；资产减值风险；非公开发行股票进度不及预期。