兴业证券-首旅酒店-600258-新开店提速不及预期叠加同店加速下行拖累业绩，期待Q4边际好转-191030

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　　投资要点
　　事件：公司公告：2019Q1-Q3实现营收62.31亿元，同比下降2.16%，其中，Q1/Q2/Q3增速分别为0.99%/-1.5%/-5.32%；归母净利润7.19亿元，同比下降10.27%；扣非归母净利润6.89亿元，同比增长3.75%，其中，Q1/Q2/Q3增速分别为-3.04%/8.31%/1.51%；经营净现金流14.16亿元，同比下降0.7%，EPS为0.73元/股。
　　点评：
　　受直营店改造升级及行业下行影响收入下滑，相关费用减少及投资收益增加使得Q2业绩转正。报告期内，公司实现营收62.31亿元，同比下降2.16%，营收下降主要由于直营店客房因关店合规升级改造影响；其中，酒店板块实现营收59.01亿元，同比下降2.31%，其中，酒店运营下降4.8%（19H1下降2.72%），酒店管理增长9.52%（19H1增长9.98%），景区板块实现营收3.3亿元，同比增长0.55%；公司实现利润总额10.37亿元，同比下降10.28%，主要由于：1）餐饮（推出一碗面+送餐增加）和商品成本等增加4,172万元/+12.05%；2）销售费用减少12,397万元/-3.02%（直营店数量减少+RevPAR下滑奖金减少+能源、折旧摊销费用减少）；3）管理及研发费用减少835万元/-1.1%；4）偿还贷款财务费用减少3,181万元/-24.47%；5)收到企业发展与扶持奖励基金、增值税改革新增加计扣除进项税额带动其他收益增加3,751万元/+115.39%；6）投资收益减少12,368万元/-80.69%。
　　新开店和净开店有所提速，Q1-Q3新开店累计431家（全年目标800家），Q4预计新开店将有所提速。截止19Q3末，公司酒店数量4,174家（含境外1家），比年初净增加125家，客房间数402,158间，比年初净增加4,597间；其中，经济型2,642家，中高端814家，云酒店377家，其他（公寓、管理输出、漫趣乐园、如家小镇）341家；19Q1/Q2/Q3新开店75/159/197家（18Q1/Q2/Q3分别为84/135/156家），其中，直营店13家，中高端143家（直营13家），经济型63家，云系列98家，其他127家；净开店12/56/104家（18Q1/Q2/Q3分别为21/55/70家），直营店-22家；经济型-104家，中高端111家（其中和颐/如家精选/如家商务分别净增11/17/79家），云系列81家，其他84家（剔除公寓影响）；直营店客房占比进一步下降至26.58%，较年初下降0.66pct，中高端客房占比23.1%；截止19Q3末，已签约未开业和正在签约店为663689家，较年初增加133家，较Q2末减少26家。
　　受经济增速下行加剧及9月因素影响，Q3经营数据加速下行。受宏观经济下行、旅游市场增速放缓及竞争加剧影响，今年以来逐季运营数据加速下行。公司19Q2开始同店数据纳入原有首旅酒店的门店并拆分云系列品牌，分季度数据来看，17Q1/Q2/Q3/Q4/18Q1/Q2/Q3/Q4/19Q1/Q2/Q3整体RevPAR分别同增4.5%/6.7%/8%/7.2%/4%/5.6%/4.1%/2.8%/-0.5%/-1.5/-3.7%，同店RevPAR分别同增2.90%/2.50%/4.90%/5.90%/6.50%/4.30%/2.4%/1.4%/-3%/-3.6%/-6.1%；Q3同店入住率下行幅度再次加剧，平均房价下行加剧。
　　短期承压，期待Q4同店下滑幅度收窄及新开店提速。Q4有望在部分需求后移、北上市场好转及低基数下同店下滑出现收窄，叠加公司年初的全年新开店目标，Q4新开店有望提速，另外增值税加计扣除比例提升有望增厚业绩；此外，积极研发及优化酒店管理系统，提高运营效率；与凯悦合资品牌“逸扉UrCovebyHYATT”落地，聚焦中高端消费市场将弥补如家在该领域的短板。
　　盈利预测及投资评级：受宏观经济等因素影响，经营数据下行加剧，短期压力较大，新开店提速不及预期，预计Q4有望提速；19年来看，新开店和加盟店贡献将成为业绩增长主导因素，随着直营店收缩及进入改造升级周期经营效益提升叠加中高端和加盟收入占比提升，加盟店贡献占比将不断提升，抗周期性增加；此外，公司股权激励假设实施成功有助于充分调动员工积极性，在酒店行业转型期提升竞争力和经营效率，与凯悦合合作补足中端品牌短板，我们下调公司19-21年盈利预测，预计19-21年EPS为0.87/1.05/1.21元，10月29日股价对应的PE分别为19/16/14倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：宏观经济下滑，门店扩张和revpar增速不及预期，管理改善和内部整合进展不及预期，商誉减值损失，国企改革进展不及预期，股东减持风险等。