国元证券-分众传媒-002027-2019三季报点评：降幅收窄，等待更大边际改善-191030

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　　事件：
　　2019Q3财报：Q3单季度营收31.89亿（yoy:-15.33%）,归母净利润5.82亿（yoy:-60.18%）;1-3季度营收89.06亿（yoy:-18.12%）,归母净利润13.6亿（yoy:-71.72%），扣非后净利润8.79亿元（yoy:-79.06%）。
　　2019年全年业绩预告区间（17.5亿，20.5亿），同比区间（-69.94%，-64.79%）
　　点评：
　　营收同比降幅缩窄环比微涨，应收款未恶化&现金流回暖
　　利润表方面：1）营收端单季度同比降幅收窄（Q3：-15.33% VSQ2：-25.17%），环比小幅改善微增2.68%。整体来看，环比点位上刊率提升幅度大于营收幅度，但是刊例价折扣力度比去年大；其中LCD+竖屏的营收占比提升，框架略下滑，影院收入同比下滑20-30%。2）营业成本基本持平，现阶段点位以结构性优化为主，未见大幅点位扩张；3）由于应收款账龄结构Q2已调整以及加大回款力度，公司坏账环比少提2.08亿（Q3坏账1.71亿，Q2坏账3.79亿），预计Q4坏账不会再恶化。
　　应收款及现金流方面：1）截止三季度，公司应收款保持平稳（截止Q3为43.28亿，截止Q2为42.58亿），预计Q4维持稳定；2）经营性现金流净额回暖（Q3为10.06亿，Q2为4.96亿），主要原因是点位不再扩张后租金、硬件等现金流出减少以及回款增加。
　　跟踪数据显示双11广告上刊回暖，业绩难再恶化期待边际持续改善
　　根据我们每周的高频跟踪上刊数据（不考虑折扣），公司9月之后联播网上刊数据有所回暖，今年双11广告周期上刊与去年基本持平。双11之后还有双12，预计公司Q4的上刊数据环比将持续改善，Q4营收小幅环比增长。
　　投资建议与盈利预测
　　根据我们对行业和公司的长期跟踪理解，公司媒体渠道价值依然不变（场景价值），点位扩张相当于产能扩充，点位价值“现有量（上刊率）再有价”，随着国内外宏观环境的逐步改善，公司业务可能出现“量价齐升”。长期看好公司的媒体渠道价值和龙头议价能力，预测公司19-21年的净利润分别为19.75亿、32.16亿、51.53亿，EPS分别为0.13元、0.22元、0.35元，，对应目前股价的PE分别为44倍、27倍、17倍，上调评级至“增持”。
　　风险提示
　　宏观经济环境持续恶化、公司治理出现重大失误、应收款和股权投资项目坏账减值