国金证券-分众传媒-002027-基本面企稳，静待经济复苏及竞争结构改善-191031

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　　业绩简评
　　公司2019年前三季度营业收入89.06亿，同比下滑18.12%；归母净利润13.60亿，同比下滑71.72%。公司2019年第三季度收入31.89亿，同比下滑15.33%；归母净利润5.82亿，同比下滑60.18%。公司预计2019年归母净利润范围17.50-20.50亿，同比下滑64.8%-69.9%。
　　经营分析
　　19年三季度业绩符合预期，逐步优化点位、成本趋于平稳，静待经济复苏及竞争结构改善，未来业绩弹性较大。19年第三季度延续下滑趋势，营收同比下滑15.3%，归母净利润下滑60.2%；营业成本连续三个季度保持平稳，防御性扩张结束，预计整体点位数与19年中维持稳定。
　　19年已成定局，长期看好客户结构改善，短期关注刊例价及应收账款周转天数改善。分众的楼宇媒体和影院媒体属于品牌广告范畴，投放预算由年初确定，复苏具有滞后性，四季度营收仍然承压。18年以前分众客户占比最高为互联网类及新经济类客户，下滑较为明显；传统消费品客户投放增长趋势延续，长期看好国内消费升级带来的品牌投放需求。然而除了宏观经济和广告行业景气度，我们认为刊例价格和应收账款周转天数持续改善都说明分众楼宇媒体有弱复苏迹象。
　　新潮直接冲击有限，电梯电视（尤其是商务楼）领域分众壁垒最深、新潮难以插足，电梯海报（与新潮梯内屏均主要在社区电梯内部）领域直面竞争。尽管新潮19年营收端有明显增长，但实际对分众的直接分流效果非常小。1）广告主未分流，分众绝大部分广告收入来自于全国性客户。2）点位重合度低，分众与新潮整体点位重合度约20%。由于品牌广告投放特征，二线楼宇媒体刊挂率一般低于一线，导致毛利率较低，成为未来分众毛利率制约因素，“千楼千面”的方式“收割”地区性客户和中小客户或是最佳出路。
　　盈利预测和投资建议
　　我们下调盈利预测，预计2019-2021年归母净利润分别为19.4（下调42%）、34.8（下调20%）、48.0（下调12%）亿。对应PE分别为45、25和18倍。看好公司长期发展空间和护城河，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　竞争加剧导致新一轮点位扩张；互联网新经济广告主需求长期低迷等。