中信证券-2021年8月工业企业利润数据点评及债市分析：上下游分化加剧，工业利润拐点隐现-210928

《中信证券-2021年8月工业企业利润数据点评及债市分析：上下游分化加剧，工业利润拐点隐现-210928（2页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-2021年8月工业企业利润数据点评及债市分析：上下游分化加剧，工业利润拐点隐现-210928（2页）.pdf（2页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

结合对PPI通胀圆弧顶的判断，以及工业生产、需求阶段性见顶的信号，预计工业企业利润增速短期虽可以维持在较高水平，但拐点隐现。

利润增速持续下降的压力预计在今年年底到明年逐渐体现，工业企业利润增长即将进入下行周期。

▍事件：8月全国规模以上工业企业利润同比增长10.1%，比2019年同期增长31.1%，两年平均增长14.5%（以2019年同期数为基数，采用几何平均方法计算）。

从1-8月份累计看，规模以上工业企业利润同比增长49.5%，比2019年同期增长42.9%，两年平均增长19.5%。

▍工业利润拐点隐现。

8月单月规模以上工业企业利润同比增长10.1%，两年平均增长14.5%，比7月份放缓3.5pct。

工业企业利润的拐点已经隐隐出现，利润增速持续下降的压力预计在今年年底到明年逐渐体现，工业企业利润增长即将进入下行周期，逻辑主要有以下两点：①在上下游通胀急剧分化的背景下，下游利润向上游转移，但这种转移是负和的，整体的利润受到削弱。

未来原材料保持高价位的可能性较大，但在保供稳价的措施下，利润也难以更进一步，而下游行业将持续面对高成本的挑战。

②工业增加值方面，出口的支撑或将逐渐减弱，工业增加值增速向潜在水平回归。

③未来上下游工业行业都将面临高基数压力，下游工业行业的高基数压力出现在今年年底到明年上半年，上游行业的高基数压力出现在明年年中到下半年。

在这些因素的影响下，预计工业企业利润增速将进入下行趋势当中。

▍分所有制企业利润分化延续，利润恢复仍面临多重挑战。

1-8月份，规模以上工业企业中，国有控股企业利润同比增长86.9%；股份制企业利润同比增长54.9%%；外商及港澳台商投资企业利润同比增长37.5%；私营企业利润同比增长34.4%%。

部分大宗商品价格上涨、国际运价上升、芯片短缺等成本端的问题在一定程度上挤压企业盈利空间，叠加国内局部地区的散发疫情，中下游私营、小微企业的盈利恢复仍然较慢，利润结构的矛盾较为突出。

▍上下游通胀的分化极大影响了工业行业的利润分配。

从行业维度看，2021年1-8月41个工业行业当中，38个行业利润同比增长（或扭亏为盈），29个行业盈利超过2019年同期，8个行业利润增速超过100%，7个行业利润增速在30%-100%之间。

①上游采矿业和原材料制造业保持较高增速，继续领跑全行业。

在商品价格高速上涨的推动下，煤炭、油气开采、有色、化工等行业利润增速加快，甚至包括与化工相关的下游品，比如化纤、皮革、纺服等行业利润也受到了明显提振。

②高技术制造业方面，疫苗需求持续旺盛，电子及通信设备制造业也在需求增长和利润率提升的推动下加快增长。

③消费品制造业稳定恢复，投资收益逐步到账、市场需求回升和产品价格上涨推动消费品制造业保持恢复势头。

④成本压力大的行业利润普遍承压，最典型的是电力、热力生产行业，由于今年以来煤炭成本的持续大幅上升，该行业今年的利润增速由正转负，1-8月累计同比利润增速加速进入负区间，单月利润下滑幅度较大，这也在一定程度上解释了近期多省电力紧缺的现象。

除此之外，通用和专用设备、汽车等下游工业利润也在上下游的通胀分化中受损。

▍工业企业经营的改善边际放缓。

8月末规模以上工业企业资产负债率为56.4%，较7月环比上行0.1pct；营业利润率微幅下降，由7月份的7.09%下降到7.01%；产成品周转边际放缓，工业企业产成品周转天数为17.6天，比7月末增加0.1天；应收账款平均回收期为51.6天，与7月末持平。

总体而言，工业企业经营状况的改善也有所放缓，需关注限产限电措施逐步推进会对工业企业开工与营收产生的影响。

▍债市策略：结合对PPI通胀圆弧顶的判断，以及工业生产、需求阶段性见顶的信号，预计工业企业利润增速短期虽可以维持在较高水平，但拐点隐隐出现。

同时，高通胀导致的结构性分化已经逐渐外显，下游产业的成本压力在上升，或将在一定程度上削弱经济增长动能。

对于债市而言，基本面虽对债市形成利多，但同样意味着政府宽信用的诉求越来越强烈。

当前市场对经济基本面下行的预期较为充分，但对宽信用的看法存在分歧。

随着宽信用的信号陆续出现并逐渐显化，需警惕利率上行的风险。