国金证券-社会服务行业研究：澳门博彩持续低迷，行业三季度表现符合预期-191103

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　　本期行情回顾
　　本周沪深300指数上涨1.43%，CS餐饮旅游上涨0.31%至8039.01，排名第6名。免税板块涨跌幅0.5%，出境涨跌幅-2.1%，餐饮板块涨跌幅-2.3%，主题景区涨跌幅2.1%，传统景区涨跌幅0.1%，酒店板块涨跌幅0.3%。
　　行业点评
　　香港暴力事件叠加国内消费下行，澳门幸运博彩持续低迷：澳门博彩10月收入264.43亿澳门元/-3.2%，9-10月增速下滑幅度扩大，归因于去年十一假期高基数。同时香港事件影响澳门博彩表现持续低于预期，9月赴澳门团客44.8万人次/-35.7%，内地团客达32.3万人次/-39.8%，1-10月实现幸运博彩收入246.74亿澳门元/-1.8%。从澳门博彩看国内消费表现存在片面，10月澳门博彩或受香港影响，但整体来看国内的消费表现仍在向下通道。
　　细分板块三季报符合预期，主题景区及免税版块表现亮眼：免税板块：中国国旅Q3免税销售额增速平稳，毛利率较高，归因于规模提升。内生及增量免税利润为公司业绩提供增长。酒店板块：行业景气度低迷，同店经营数据下行,首旅酒店Q3单季度Occ/ADR/RevPAR同比-3.1%/-2.6%/-6.1%,环比-1pct/-1.5pct/-2.5pct，下滑幅度扩大；锦江酒店前三季度同比-3.84%/+1.29%/-3.55%，较H1下滑幅度略微缩小。锦江酒店和首旅酒店Q3营收分别为+3.0%/-5.3%，首旅酒店营收下降由部分直营店关店和RevPAR下降导致。出境游板块：三季度出境游继续承压未出现明显拐点，经济疲软及汇率压力使需求放缓。众信旅游和凯撒旅游营收增长分别为6.08%/ -20.94%。博彩板块：中场业务受益于珠港澳大桥开通后的客流提升，Q3旺季高基数情况下增长18.7%，VIP业务下滑幅度较大。从季度数据来看中场业务受澳门景气度回升影响能够持续增长，VIP业务与内地的经济关联度较强。传统景区板块：Q3国内游各地游客接待量平稳增长，营收端有所提速，黄山旅游/丽江旅游/峨眉山A/天目湖营收分别同比增长0.47%/10.39%/6.65%/12.78%，去年低基数影响下有所改善。客单价下滑主要受政策影响，普遍利润端继续承压。主题景区板块:宋城演艺Q3增速略超预期，存量景区业务发展稳定，三年内有多个新项目落地，战略模式升级厚增业绩。中青旅三季报符合预期，Q3公司营收/归母净利润/扣非后归母净利润增速为+9.83%/+14.77%/+16.98%，较H1有提升，得益于同比基数低。
　　估值层面――在19年餐饮旅游板块估值修复到一定阶段后，免税、人文景区、酒店等仍存在投资机会。
　　1）出境游及酒店估值较为合理。出境游行业增速10%-15%情况下估值相对合理。酒店板块消费升级逻辑下业绩弹性强，对标华住估值水平存在空间。从经济型向中端转型以及加盟比例提升长逻辑来看酒店板块存在投资机会。
　　2）宋城通过异地复制和轻资产模式能够穿越周期。对照宋城演艺近三年新项目扩张节奏，轻重项目扩张带来的业绩弹性较强。
　　3）中免国内免税垄断地位加强，消费回暖趋势下国旅将存在投资机会。19年存在边际改善空间，市内免税店政策突破和市内店开设预期有望落地。
　　推荐标的
　　中国国旅、宋城演艺
　　风险提示
　　极端天气及不安全因素发生；宏观经济增速放缓；旅游行业负面政策出台；业绩不及预期的情况出现。