天风证券-融创中国-1918.HK-优质资产打包入库，土储规模再填筹码-191128

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　　公司发布公告，融创西南集团（公司间接全资子公司）以价格152.69亿元受让环球世纪、时代环球各51%的股权，目标公司在成都、武汉、长沙、昆明等城市持有18个项目，总建面达3071.6万方，可售建面2771.6万方（占总建面的90%），截至11月27日，未售建面达2390.1万方。
　　1多附加条件下，低成本受让大规模土地。公司受让两家目标公司51%的股权（净资产分别为167.48亿、2.83亿），目标公司成为公司的并表子公司。环球世纪和时代环球所持18个项目，总建面达3071.6万方，包含已售项目后，位于二线城市的总建面达2081万方，占比67.75%，剔除已售项目后，位于二线城市的总建面达1725.5万方，占比64.14%。在二线土储较高的情况下，公司获取成本相对较低。
　　此外标的公司已达成意向但尚未获取的土储建面约为3587.2万方，后续获取只需补缴土地出让金，为公司后续的土储扩张再填筹码。
　　根据合约安排，公司将获得分配利润71.43亿元（其中归母利润应当为36.43亿元、超额所获利润约35亿元，超额所得收益相当于公司对项目管理变现），进一步稀释公司土地成本。
　　2在售资金充裕，公司全年净负债率有望持续下调。截至中报，公司账面现金达1380亿元，下半年到期贷款442亿（不含利息等支出），公司下半年拿地相对保守，因此现金相对充裕。并购后，净资产增加约170亿元，当年现金支出100亿元，此外还需支出40亿元与云南水务企业共同成立合伙企业，综合所获分配利润补充现金，我们认为公司的现金流足以支付，且对净资产负债率影响较小。
　　3携手四川“会展王”，协同夯实公司产业地产、旅游、会展板块。环球世纪与时代环球持股49%的少数股东为邓鸿等六位自然人，邓鸿为成都会展旅游集团董事长，在地产、旅游、会展中心建设方面具备充分的经验，投资建成多座注明地标建筑，最为著名的为“成都新会展中心”、“新世纪环球中心”。携手后，公司有望借助成都会展旅游集团在会展、旅游地产开发方面的经验，协同开发自有的产业项目。
　　4前10月公司销售表现良好。19年1-10月，公司销售增速保持平稳，销售面积2970.7万方，同比增加21.32%，环比略回落0.14个PCT，销售金额4339.20亿元，同比增加17%，环比略上升1个PCT，累计销售均价1.46万元/平米，环比基本持平。单月及1-10月累计销售规模均排名第四，较上半年第五名有所上升。
　　公司销售增速维持高位，优质土地储备充足、且新增优质、低价土储逾两千万方。考虑到公司近年来投资土地趋于谨慎，我们预计公司2019、2020、2021年归母净利润为248.3亿元、305.5亿元、363.4亿元。对应EPS分为5.64元/股，6.88元/股及8.18元/股，对应PE分别为5.73X，4.69X，3.95X，维持买入评级。
　　风险提示：公司销售不及预期，交易进展不及预期