安信证券-美的集团-000333-管理机制领先，龙头焕活力-220205

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■美的拥有完善的激励机制，善于把握机遇：投资者往往认为，美的过往的优秀表现来自于价格优势、广泛的渠道网络，未对公司的经营调整能力给予足够重视，而这一能力的形成，主要得益于完善的激励机制。

2014年至今，美的共推出24次激励计划，多于可比公司，而且形式多样（8期股权激励、5期限制性股票激励、7期全球合伙人计划、4期事业合伙人计划）。

复盘美的发展历程，我们看到，其产品更迭、渠道变革都与激励机制密不可分，而这一优势，也将为公司未来发展带来超预期的可能性。

■家电行业正发生变化，适者生存：从产品升级（滚筒替代波轮）、渠道调整（扁平化），到2020年新冠疫情，近年来，家电行业正产生变化，对公司运营能力提出考验。

我们认为，家电行业未来发展中，不确定性将会增加，利好善于调整的公司。

■整合产业链，掌握生产关键环节：美的不仅拥有下游渠道，也布局上游关键零配件（压缩机、电机），这些关键配件可影响产品技术迭代、可靠性等指标。

以空调压缩机为例，美的与东芝开利合作，较早布局空调压缩机领域（1995年），出货量份额行业第一（根据产业在线，2019年美芝压缩机销量份额37%），这也是其他品牌进入空调行业所面临的壁垒。

■品类齐全，中端市场份额领先：公司产品定位大众消费者，各个品类的市场份额领先。

我们认为，虽然当前各个渠道运营成本上升，但美的家电品类齐全，品牌认可度高，产品更易配套销售，降低单位营销成本。

■布局海外市场：公司于20世纪80年代便开始布局外销，通过与海外企业合作的方式逐步打开市场。

目前，美的生产基地分布全球。

2020年，公司海外自主品牌收入占比外销30%+；外销毛利率也从2010年的11.7%提升到2020年的25.5%。

我们认为，相较于代工业务，海外自主品牌业务可控性更强，风险抵御能力高。

当前，在疫情影响下，海外订单向国内转移，这为公司推行全球化战略提供了契机。

■美的“抗压”力强：在疫情冲击下，美的经营恢复速度快。

根据公告，2020Q1~Q4公司收入增速分别为-22.7%/+3.2%/+15.7%/+18.0%。

我们认为，压力检验竞争力，在行业景气波动期，公司经营或持续好于市场预期。

■投资建议：作为家电制造龙头，美的集团具备清晰的组织架构、完善的激励制度和高效的渠道体系，目前已进入产业多元化阶段。

公司善于响应需求变化，及时调整自身经营策略，我们看好公司的长期发展。

美的拥有先进的管理机制、事业部分工，各个品类销售市占率领先。

预计公司2021~2022年EPS为4.11/4.78元，6个月目标价为95.60元，对应2022年20倍PE，维持买入-A的投资评级。

■风险提示：新冠疫情影响，外销业务不及预期，原材料价格大幅上涨。