东方财富证券-珀莱雅-603605-2021年中报点评：流量驱动叠加品牌驱动因子带来收入的高增长-210831

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（以下内容从东方财富证券《2021年中报点评：流量驱动叠加品牌驱动因子带来收入的高增长》研报附件原文摘录）
　　珀莱雅(603605) 　　【投资要点】 　　公司发布 2021 年中报： 21H1 营收 19.18 亿元，同比+38.53%； 归母净利 2.26 亿元，同比+26.48%； 扣非归母净利 2.20 亿元，同比+20.72%。21Q2 营收 10.12 亿元，同比+30.42%， 环比+11.82%； 归母净利 1.16亿元，同比+15.01%， 环比+10.11%； 扣非归母净利 1.13 亿元，同比+13.70%，环比+4.50%。另外，下半年公司拟发行可转债， 募集资金总额不超过 7.52 亿元，主要用于扩建产能和研发。 　　主品牌珀莱雅表现亮眼，新品牌继续孵化。 21H1 珀莱雅主品牌收入14.87 亿元，同比+31.44%； 其他自有品牌营收 3.67 亿元，同比+169.36%，其中彩棠收入 1.11 亿元，接近 2020 年全年营业收入 1.21亿元；跨境代理品牌因清库存，营收同比-49.68%至 0.58 亿元。主品牌珀莱雅双抗系列和红宝石系列产品矩阵逐渐完善，从精华扩展至面霜、水乳等，此外精华类顺利完成了 2.0 版本的升级和提价。彩棠差异化定位专业高端路线，正在实现从孵化期到高速成长期的跨越。 　　线上运营能力彰显，抓住抖音直播风口。 21H1,公司线上收入 15.45亿元，同比+75.85%，占比达 80.82%。其中直营收入 10.91 亿元，同比+135.25%，主要原因为天猫营收同比高增超 78%及抖音渠道贡献 2亿元营收增量； 分销收入 4.54 亿元，同比+9.41%。 21H1 线下收入 3.67亿元，同比-27.23%，主要系主动去库存，调整产品结构、优化 CS 网点； 其中日化渠道收入 2.68 亿元，同比-21.46%。 公司线上多平台运营能力突出， 21H1 天猫占线上收入比例超 40%，持续进行品牌化+精细化运营改革，以实现“高客单、高毛利、高复购”；抖音平台重视自播运营，结合达人主播，线上收入占比超 10%。 　　毛利率有所提升，新品牌宣传推广费增加。 21H1， 公司毛利率 63.73%，同比+3.83pct；净利率 10.88%，同比-1.67pcts。 21Q2 毛利率 63.12%，环比-1.29pcts。 其中珀莱雅毛利率达到 66%， 高于平均毛利率。 费用方面， 21H1 公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 42.1%/6.1%/-0.1%/1.6%， 较去年同期分别+9.05pct / -1.18pct/ +0.43pct / -0.66pct。销售费用率提升主要系形象宣传推广费同比增加 94.47%，主品牌珀莱雅销售费用率与往年持平，约为 28%，推广费主要用在新品牌（彩棠、 insbaha、科瑞肤和 off & relax）孵化上。 研发费用 3,137 万元与上年同期持平 　　【投资建议】 　　平台化组织架构助力品牌矩阵搭建， 大单品策略初见成效。 彩棠正在实现从孵化期到高速成长期的跨越； 双抗精华、红宝石精华、源力修护精华等大单品特质显现，珀莱雅大单品占珀莱雅收入的 15%；电商团队嗅觉灵敏、运营效率高， 屡次踩准渠道变迁， 抓住抖音渠道红利， 在国货中排名第一。基于新品投放情况以及 2021 年销售费用的投放， 我们小幅下调对 2021 年和 2022 年营业收入和归母净利润的预测。珀莱雅成长逻辑清晰，管理层具有先进的管理能力和组织效率， 我们预测公司 2021-2023 年营收48.20/60.00/73.67 亿元， 归母净利润分别为 5.88/7.14/8.90 亿元，对应EPS 分别为 2.93/3.55/4.42 元/股，对应 PE 分别为 52/43/35 倍，维持“增持” 评级。 　　【风险提示】 　　新品牌孵化不及预期； 　　新品推广不及预期； 　　形象推广费用侵蚀利润