东方财富证券-科锐国际-300662-深度研究：人服龙头深度受益灵工行业红利期-220105

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（以下内容从东方财富证券《深度研究：人服龙头深度受益灵工行业红利期》研报附件原文摘录）
　　科锐国际(300662) 　　【投资要点】 　　灵活用工业务带动人服龙头业绩释放。公司1996年以猎头业务起家，2017年登陆创业板，现已发展成为国内领先的一体化人力资源服务商。2012-2020年，公司营业收入和业绩持续高速增长，CAGR分别为31%和25%；2020年公司营业收入39.32亿元（yoy+9.6%），归母净利润1.86亿元（yoy+22.4%）。其中灵活用工业务占比持续提升，构成公司规模扩张的主要驱动因素，2014-2020年，灵活用工的营收占比由46%提升至80%，毛利润占比由15%增加至54%。 　　我国灵活用工行业迎来发展红利期。1)劳动力供需结构反转加政策支持，叠加疫情后市场教育的催化，共同推动我国灵活用工行业快速增长。我国求人倍率自2010年第四季度之后保持在1以上，2021年第三季度已增长至1.53，人才需求缺口持续扩大。2）2014-2020年，中国灵活用工市场规模从232亿元增长至916亿元，CAGR为26%，员工端渗透率从0.09%提高到0.23%。预计2023年中国灵活用工市场规模增长至1771亿元，渗透率对比美日成熟市场仍有较大上升空间，主要驱动为员工端渗透率的提升带来灵活用工人数的增长。3）2020年我国灵活用工市场人数角度CR3为5.57%，基于灵活用工业务的高标准化带来的强复制性，以及B端企业客户口碑和C端灵工雇员资源之间的正反馈，行业集中度存在提升逻辑。 　　“前店后厂”+垂直运营保障人岗匹配效率，KA驱动+平台互联打开增长空间。1）公司在“前店”设立驻场顾问直接触达客户，在“后厂”依托访寻中心集中调动资源完成交付，将业务流程分离，通过“千人千岗”的分析决策形成候选人与用工岗位的高效匹配。2016-2020年末，“前店”专业顾问数量CAGR为27%，现已增长至2600人；付费客户数CAGR为28%，目前超过5300家。“后厂”位于中国苏州、西安、天津、东莞、成都及印度班加罗尔，汇聚了1000万条候选人信息。2）深耕人服行业多年积累的500强企业大客户粘性较高，对灵活用工需求的持续性也较强；同时公司的三大主营业务充分发挥协同效应，为客户提供全方位服务，最大化挖掘客户价值。由于公司灵活用工岗位的中高端行业占比较高，因此科锐国际灵工雇员的人均贡献营收明显优于同业。同时科锐在行业头部企业客户积累的B端口碑助力公司进一步打开市场，通过产业互联平台打开规模边界。 　　【投资建议】 　　由于2021Q3公司灵活用工雇员人数高增，我们上调对公司2021-2023年营业收入和归母净利润的预测。预计2021-2023年，公司营业收入分别为62.13/93.63/131.77亿元，同比增速分别为58.00%/50.71%/40.73%；归母净利润分别为2.72/3.57/4.30亿元，同比增速分别为45.78%/31.25%/20.60%；EPS分别为1.38/1.81/2.18元/股；对应PE分别为45/34/28倍。我们认为在灵活用工业务的驱动下，公司规模和业绩将继续维持较高增速，给予公司2022年40倍PE，对应12个月内目标价72.4元，目标价72.4元，维持“买入”评级。 　　【风险提示】 　　宏观经济放缓导致劳动力需求下降； 　　劳动年龄人口工作意愿下降； 　　人力资源行业政策风险； 　　公司在岗灵活用工雇员数量增长不及预期。