光大证券-思摩尔国际-6969.HK-前三季度财务数据点评：业绩略低于预期，FDA政策推进或优化龙头格局-211014

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事件：公司发2021年Q3业绩，前三季度实现经调整净利润42.24亿元，同比增长71.6%，其中Q3实现调整后净利润12.49亿元，同比增长7.6%。

点评：3Q21业绩同比增速放缓，环比下降，或系海内外电子烟有所承压，具体来讲：国内电子烟市场因开店过快及监管担忧，已经历数月瓶颈期：根据蓝洞新消费对店主的调研数据，自6月以来，电子烟市场景气度持续下行，9月份收入环比下滑的店主占样本量的52%，过半店主收入在2万元以下，较初期2-3万以上的单店流水有明显的下滑，行业进入瓶颈期。

主要原因为前期开店过快及店主、消费者对政策的担忧。

就数据而言，考虑去年同期行业的相对低基数，3Q21国内市场或仍有一定增长。

若抛开政策看市场，当前国内电子烟渗透率远低于欧美，待行业充分消化过多店面，淘汰冗余品牌，龙头仍有较大空间。

美国市场整体增长缓慢，VUSE持续攻城略地。

根据尼尔森数据，截至9月11日的近四周里，美国电子烟市场同比增长2%，持续位于个位数增长，自口味禁令发布以来，叠加美国相对较高的渗透率，市场红利有限。

但VUSE依靠思摩尔的陶瓷芯持续抢占份额，截至9月11日的近四周市场份额33%，较上一期增长0.7pct，JUUL份额40.8%，较上一期减少0.1pct。

我们认为陶瓷芯在口感及稳定性上对棉芯的改善是显著，英美烟草有望持续拓展份额，提供增量，但NJOY、LOGIC等品牌仍在修复之中，或对思摩尔业绩造成一定影响。

FDA通过VUSEsolo棉芯产品审批，对行业政策预期有指导意义。

10月13日，FDA通过了VUSEsolo系列三款产品的审批，此举或暗示其余头部品牌审核批复时点临近，利好龙头格局优化。

当前FDA已审批98%的产品，头部品牌vuse、juul等系列仍在过程当中，薄荷醇口味是否有望获批暂不明确，后续仍需跟踪美国政策动向。

盈利预测、估值与评级：市场方面，国内市场潜力依旧广阔，海外核心客户竞争力强；竞争力方面，公司技术know-how及客户关系构建的壁垒，仍未被对手颠覆；政策方面，国内电子烟具备合法的可能性，美国FDA或暗示政策推进有望加快。

我们看好电子烟行业的成长性及公司在雾化领域的布局，维持21-23年扣非净利润54.09/63.89/80.98亿元，维持“买入”评级。

风险提示：FDA审核时间进一步加长，电子烟需求不振，国内政策趋严。